2026 1Q 기준평가 2026. 08. 11.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 45
- 전환비용
- 40
- 브랜드 / IP 소유
- 15
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 30
- 마진추세
- 40
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
공식 딜러십이 문턱이다
"국내 에너지동력 및 종합건설기계 그룹으로 성장해 온 당사는 글로벌 No.1 브랜드들과 공식 딜러쉽 계약을 맺고 캐터필라 육상/해상용 엔진 및 발전기세트를 비롯해 굴착기, 휠로더, 불도저 등 각종 캐터필라 건설기계 및 지게차, 버미어 건설/임업장비, 융하인리히 물류장비, BKT 타이어 등 초대형 동력장비부터 중대형 건설기계까지 거의 모든 산업현장에 적합한 다양한 종류의 브랜드 제품군을 공급하고 있습니다."
캐터필러는 세계 건설기계 1위다. 그 공식 딜러는 지역별로 지정되고, 아무나 계약을 딸 수 없다.
딜러십은 계약상의 배타적 권리다 — 물리적 자산이나 특허는 아니지만, 본사가 바꾸지 않는 한 그 지역에서 그 브랜드를 파는 곳은 하나뿐이다.
이 프레임에서 독점 유통권을 가진 회사를 이미 두 곳 평가했다.
| 회사 | 유통하는 것 | 부가 서비스 | 최종 |
|---|---|---|---|
| 실리콘투 | 175개국 K뷰티 | 총액 인식, 매출총이익률 30% | 42 |
| 매커스 | AMD FPGA | 기술지원 | 40 |
| 혜인 | 캐터필러·버미어·융하인리히·BKT | 정비 12.6% + 렌탈 + 중고매매 | 40 |
정비가 매출의 12.6%다
매출 구성이다(당분기).
| 사업부문 | 품목 | 매출 | 비중 | 전년 동기 |
|---|---|---|---|---|
| 상품매출 | 건설기계, 부품 | 305.7억 | 75.7% | 326.0억 (48.8%) |
| 정비수입 | 건설기계, 엔진, 부품 | 50.6억 | 12.6% | 43.7억 (6.5%) |
| 제품매출 | 엔진 | 40.4억 | 10.0% | 287.6억 (43.1%) |
| 임대수입 | 건설기계, 창고 | 6.6억 | 1.6% | 7.5억 (1.1%) |
| 오파수입 | 건설기계, 엔진 | 0 | 0.0% | 2.3억 (0.3%) |
| 전력매출 | — | 0.3억 | 0.1% | 0.4억 (0.1%) |
| 합계 | — | 403.7억 | 100% | 667.5억 |
정비수입이 43.7억 → 50.6억으로 +15.8% 늘었다. 전체가 −39.5%인 중에 유일하게 늘었다.
회사가 그 기반을 밝힌다.
"공급한 제품에 대한 지원을 위해 국내 최대 규모와 최첨단 시설을 갖춘 전천후 정비공장 및 고객지원센터인 천안 제1공장을 설립해 전문기술력을 바탕으로 한 정비 서비스를 제공하고 있으며, 고객 및 직원 기술교육에도 심혈을 기울이고 있습니다."
관찰 8번에서 확인한 애프터마켓 논리가 여기서도 작동한다 — 판 장비는 고장 나고 부품을 갈아야 한다. 딜러가 그 정비를 독점한다.
다만 12.6%는 문턱 아래다. 피에스케이(47)는 45.2%였고, 프로텍(42)·원익IPS(42)는 25.4%·20.8%로 그 아래였다.
상품매출 안에 부품이 포함돼 있어 실제 애프터마켓 비중은 더 클 수 있으나, 회사가 장비와 부품을 나누지 않는다.
적자 분기가 없다
연결재무제표가 없어 별도 기준이다.
| 분기 | 마진 |
|---|---|
| 2024 1Q | 9.8% |
| 2024 2Q | 1.6% |
| 2024 3Q | 1.5% |
| 2024 4Q | 8.0% |
| 2025 1Q | 1.6% |
| 2025 2Q | 6.4% |
| 2025 3Q | 3.7% |
| 2025 4Q | 19.4% |
| 2026 1Q | 3.2% |
최고 19.4% / 최저 1.5%, 폭 17.9%p. 적자 없음.
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 마진 |
|---|---|---|---|
| 2024 | 2,488.3억 | 141.6억 | 5.7% |
| 2025 | 2,417.1억 | 175.5억 | 7.3% |
| TTM | 2,153.3억 | 177.6억 | 8.2% |
매출이 줄어드는 동안 마진이 5.7% → 8.2%로 올랐다.
비용 구조가 유통업 그대로다
성격별 비용(당분기, 매출 403.7억 대비)이다.
| 항목 | 금액 | 매출 대비 |
|---|---|---|
| 상품 매입액 | 342.5억 | 84.8% |
| 재고자산의 변동 | −79.7억 | −19.7% |
| (순 상품원가) | 262.8억 | 65.1% |
| 종업원급여 | 38.6억 | 9.6% |
| 지급수수료 | 11.8억 | 2.9% |
| 감가상각비 계열 | 8.6억 | 2.1% |
| 운반비 | 3.9억 | 1.0% |
| 기타비용 | 64.9억 | 16.1% |
| 계 | 390.6억 | 96.8% |
상품원가 65.1%가 최대 항목이다. 사서 파는 사업의 구조다.
마케팅·수수료 실측은 3.9%다(지급수수료 2.9% + 운반비 1.0%).
SNT에너지 6.3% > 비엠티 6.3% > 수산세보틱스 6.2% > 혜인 3.9% > 삼양식품 2.82% > 리노공업 0.64%
낮다. 딜러십이 있으니 팔러 다닐 필요가 적고, 고객이 캐터필러를 찾아온다는 뜻으로 읽을 수 있다.
종업원급여 9.6%가 그 다음으로 크다 — 정비 인력이 여기 들어간다.
비판적으로 봐야 할 것
브랜드가 전부 남의 것이다
캐터필러·버미어·융하인리히·BKT — 회사가 파는 물건 중 자기 것이 하나도 없다.
딜러십은 계약이고, 계약은 갱신된다. 본사가 정책을 바꾸거나 직판으로 전환하면 사업의 근거가 사라진다.
이 프레임은 빌린 브랜드를 반복해서 감점해 왔다.
| 회사 | 브랜드 | 최종 |
|---|---|---|
| F&F | 빌린 브랜드로 27.4% 마진 | 33 |
| 한국쉘석유 | 상표가 전부 Shell | 40 |
| 감성코퍼레이션 | 브랜드 빌리고 공장 없음 | 30 |
| 혜인 | 전부 남의 것(캐터필러 등) | 40 |
브랜드 15는 이 프레임의 최하위권이다. 자체 제품이 "전력매출 0.3억(0.1%)" 하나뿐이다.
값도 본사가 정한다. 딜러 마진은 계약으로 주어지고, 회사가 장비 값을 올리거나 내릴 여지가 크지 않다. 가격결정력 30은 그 반영이다.
'주요 제품 등의 가격변동추이' 항목이 digest에 없다 — 유통업이라 애초에 밝힐 자기 값이 없다.
이번 분기 매출이 39.5% 줄었다
| 사업부문 | 2026 1Q | 2025 1Q | 증감 |
|---|---|---|---|
| 상품매출 | 305.7억 | 326.0억 | −6.2% |
| 제품매출(엔진) | 40.4억 | 287.6억 | −86.0% |
| 정비수입 | 50.6억 | 43.7억 | +15.8% |
| 임대수입 | 6.6억 | 7.5억 | −11.7% |
| 합계 | 403.7억 | 667.5억 | −39.5% |
엔진 제품매출이 287.6억에서 40.4억으로 사라졌다.
digest에서 그 원인을 확인하지 못했다. 후보는 셋이다.
① 대형 발전기세트 프로젝트가 전년에 있었고 올해 없다 — 프로젝트성 매출 ② 엔진 조립·생산 사업 구조 변경 ③ 회계 분류 변경(제품 → 상품)
전년 1분기에 제품매출이 43.1%였다가 이번에 10.0%가 된 것은 정상적인 사업 변동으로 보기 어려운 크기다. 연간으로 보면 매출이 −13.5%(2,488 → TTM 2,153억)이므로 ①(프로젝트 시기 차이)일 가능성이 높지만 확정하지 못했다.
이 프레임은 원인을 모르는 급변을 반복해서 감점해 왔다 — 와이씨(40, 별도 매출 197억 → 24억), 한스바이오메드(30).
연결재무제표가 없다
모든 재무가 별도 기준이다. 종속회사가 없거나 연결 대상이 되지 않는다는 뜻이다.
그 자체는 나쁜 신호가 아니다 — 티씨케이(52)도 연결이 없다. 오히려 함정 4·4-2(지주회사·부문 혼재)에 걸릴 여지가 없다.
다만 "장비렌탈사업 / 중고장비매매사업 / 신재생에너지사업"을 함께 한다고 쓰면서 그 규모를 밝히지 않는다.
- 임대수입 6.6억(1.6%)이 렌탈로 보이지만
- 중고장비매매는 상품매출에 섞여 있는지 별도인지 알 수 없고
- 신재생에너지는 전력매출 0.3억(0.1%)이 전부인지 불명확하다
부문별 손익 공시가 없다. 정비(12.6%)의 마진이 상품(75.7%)보다 높을 것으로 추정되지만 확인하지 못했다.
이 프레임은 부문별 손익 미공시를 반복해서 감점해 왔다 — KX(32), 케이프(38), 원익IPS(42).
매출이 3년째 줄고 있다
| 연도 | 매출 | 증감 |
|---|---|---|
| 2024 | 2,488.3억 | — |
| 2025 | 2,417.1억 | −2.9% |
| TTM | 2,153.3억 | −10.9% |
2년 누적 −13.5%다.
건설기계 수요는 국내 SOC·건축 경기의 함수이고, 지금 국내 건설이 좋지 않다. 같은 배치의 서한(33)이 매출 −20.3%였고, 수산세보틱스(44)도 국내 매출이 −15.1%였다.
혜인은 그 시장에 유통으로 붙어 있어 완충 장치가 적다 — 제조사는 수출로 돌릴 수 있지만 딜러는 지정 지역 밖에서 팔 수 없다.
해외 매출 정보가 공시에 없다. 국내 딜러십이므로 사실상 100% 내수로 추정된다.
4분기 19.4%가 시계열에서 튄다
2025 4분기 매출 525.9억에 영업이익 101.9억이다. 직전 분기가 3.7%, 직후 분기가 3.2%다.
TTM 8.2%는 이 한 분기가 만든 값이다. 그 분기를 빼면 최근 세 분기 평균이 4.4%다.
그 분기의 내역을 확인하지 못했다. 대형 프로젝트 인도, 유형자산처분이익의 영업이익 반영, 충당금 환입 등이 후보다.
함정 1-1의 기준(폭 20%p)에는 못 미치지만(17.9%p), 그 폭의 대부분이 한 분기에서 나온다.
총평
40점
한국쉘석유(40)·매커스(40)·씨티씨바이오(40)·삼표시멘트(40)와 같은 자리다. 실리콘투(42) 아래, 성도이엔지(38) 위.
좋은 것 — 캐터필러 공식 딜러십은 계약상의 배타적 권리이고 아무나 못 딴다(진입장벽 45). 정비수입이 12.6% 로 전체가 −39.5%인 중에 유일하게 +15.8% 늘었고, 국내 최대 규모 정비공장(천안 제1공장) 이 그 기반이다. 9분기 연속 흑자이고 매출이 줄어드는 동안 마진이 5.7% → 8.2%로 올랐다. 마케팅·수수료가 3.9% 로 낮다 — 고객이 브랜드를 보고 온다.
나쁜 것 — 파는 물건 중 자기 것이 하나도 없다(브랜드 15). 값도 본사가 정한다(가격결정력 30). 이번 분기 엔진매출이 287.6억 → 40.4억(−86.0%) 으로 사라지며 매출이 39.5% 줄었는데 그 원인을 확인하지 못했다. 부문별 손익을 공시하지 않아 정비의 마진을 모른다. 매출이 2년 누적 −13.5% 이고 국내 건설 경기 하나에 걸려 있다.
독점 유통권 세 회사에서 자리가 정해진다.
| 실리콘투 42 | **혜인 40** | 매커스 40 | |
|---|---|---|---|
| 유통하는 것 | 175개국 K뷰티 | 캐터필러 등 | AMD FPGA |
| 부가 가치 | 물류·통관 | 정비 12.6% + 렌탈 | 기술지원 |
| 매출 추세 | 성장 | −13.5% | — |
| 시장 | 175개국 | 국내 한정 | 국내 |
| 약점 | 브랜드가 전부 남의 것 | 엔진매출 −86% | 종속회사에 투자업 |
실리콘투(42)에 2점 못 미친 이유는 시장이다. 실리콘투는 175개국에 팔아 한 나라가 꺾여도 다른 곳이 받친다. 혜인은 지정 지역 밖에서 팔 수 없다 — 딜러십의 배타성이 곧 한계다.
매커스(40)와 같은 자리인 이유 — 둘 다 독점 유통권 + 기술 부가가치라는 같은 구조다. 혜인은 정비·렌탈이라는 더 두꺼운 애프터마켓이 있고, 매출 급감과 부문 손익 미공시가 그만큼 깎았다.
42를 넘기지 못한 이유는 셋이다.
① 브랜드가 전부 남의 것이고 값도 본사가 정한다. 딜러 마진은 계약으로 주어진다 ② 엔진매출이 86% 사라진 이유를 모른다. 이 배치에서 가장 큰 미확인이다 ③ 부문별 손익이 없다. 정비 12.6%가 이 평가의 핵심 근거인데 그 마진을 모른다
다시 볼 조건
- 엔진매출 급감의 원인이 확인되면 — 프로젝트 시기 차이면 상향, 사업 축소면 하향
- 정비수입 비중이 20%를 넘으면 — 애프터마켓 성질이 커지므로 상향
- 부문별 손익이 공시되면 — 정비 마진이 상품보다 크게 높으면 상향
- 국내 건설 경기가 돌아서면 — 유통은 그 사이클에 그대로 노출된다