대웅

지주회사인데 매출의 94%가 의약품이다

부문별 손익이다(당분기 / 전년 동기, 천원).

함정 4의 지주회사 유형인데 걸리지 않는다.

"주식회사 대웅은 '삶의 질 향상을 선도하는 글로벌 헬스케어 그룹'의 지주회사로서 투자사업과 관리용역을 제공하고 있습니다. 당사의 영업수익(별도 재무제표 기준)은 종속회사와 기타 투자사로부터 수취하는 용역수익, 로열티수익, 배당수익 등으로 구성"

별도는 배당·로열티 구조지만, 연결 매출의 94.0%가 의약품 제조·판매다.

이 프레임에서 지주 구조를 반복해서 감점해 왔는데, 그 판별 기준이 "이익이 사업에서 나오는가"였다.

대웅은 부문 영업이익 443.4억 중 426.1억(96.1%)이 의약품에서 나온다.

연결조정도 +34.4억으로 작다 — 골프존(42, 조정이 연결 이익의 47.8%)이나 쏠리드(38, 조정 −46.1억)와 다르다.

종속회사가 35개이고 대웅제약·대웅바이오·한올바이오파마가 주력이다.

나보타가 미국 미용 톡신 점유율 14%다

"대웅제약의 고순도·고품질 보툴리눔 톡신 나보타는 2025년 연간 매출 2,289억 원을 기록하며, 출시 이래 처음으로 연 매출 2,000억 원을 돌파하였습니다. 이는 당사 전체 매출의 약 16.5% 를 점유하는 핵심 수익원으로 자리매김하였으며, 특히 글로벌 시장의 견조한 수요에 힘입어 수출 비중이 약 84% 에 이르는 등 수출 주도형 성장을 지속하고 있습니다. 2019년 미국 FDA 승인을 획득한 나보타의 주요 해외 파트너사인 에볼루스(Evolus)社의 공식 발표에 따르면, 나보타(미국 상품명 주보, Jeuveau®)는 세계 최대 보툴리눔 톡신 시장인 미국에서 미용 톡신 시장 점유율 14% 를 달성하였습니다."

검증 가능한 지위 서술이다 — 파트너사 공식 발표를 근거로 든다.

이 프레임에서 보툴리눔 톡신을 이미 평가했다.

휴젤 58 — 균주가 생물무기협약 대상물질 → 원료를 살 수 없다. 원재료 6.5%, 마진 40.8%

휴젤(58)이 균주 자체의 접근 불가능성으로 58점을 받았는데, 대웅의 나보타는 그 균주를 두고 소송을 겪은 제품이다.

다만 FDA 승인을 받고 미국 시장에서 14%를 확보했다는 것은 그 자체가 자산이다 — FDA 승인은 되돌릴 수 없고, 미국 미용 시장은 세계 최대다.

국산 신약 둘이 자란다

"국산 34호 신약 펙수클루는 국내외 합산 매출 982억 원을 달성하며 글로벌 블록버스터로의 도약을 가속화하고 있으며, 국산 36호 신약 엔블로 또한 연 매출 125억 원을 기록, 출시 이후 지속적으로 100억 원 고지를 상회하며 SGLT-2 억제제 시장 내 입지를 공고히 하였습니다. 대표 품목인 우루사는 ... 연 매출 1,004억 원"

펙수클루는 P-CAB 계열 위산분비 억제제로, 같은 프레임의 HK이노엔(47) 케이캡과 경쟁한다.

HK이노엔 47 — 케이캡이 소화성궤양용제 시장점유율 1위, 수출 +56.1%. 단 약가 3년 고정

전문의약품 라인업이 2025년 8,942억이다.

자체 신약을 셋 갖고 있다 — 펙수클루(34호), 엔블로(36호), 나보타.

신약 개발은 임상 3상과 허가에 10년 이상이 걸리고, 특허가 그 기간을 보호한다.

진입장벽 55는 그 신약 파이프라인과 KGMP 제조시설에 근거한다.

약가가 대부분 3년 고정이다

(단위: 원, 보험약가 기준)

여섯 중 넷이 3년 고정이고 하나가 −4.0%, 나보타가 −0.1%다.

약가는 회사가 정하지 못하지만(아래), 고정돼 있다는 것은 인하 압력을 아직 덜 받았다는 뜻이다.

세 자회사가 서로 다른 축을 본다

대웅바이오(분기 1,536.65억)

원료(UDCA)를 직접 만든다 — 우루사의 주성분이다.

한올바이오파마(분기 400.31억) — 바이오탑캡슐 18.7%, 상품 41.5%

지역도 나눈다 — 대한민국(제조·판매), 아시아(제조·판매), 미주(FDA 임상시험 및 의약품 연구).

아홉 분기 적자가 없다

매출이 2년 +7.4%로 자란다.

46점

아모레퍼시픽(46)·한국콜마(46)·카카오(46)와 같은 자리다. 한화에어로스페이스(47) 아래. 이 배치 최고점이다.

좋은 것 — 지주회사 형태인데 부문 영업이익의 96.1%가 의약품에서 나온다. 함정 4의 지주 유형인데 걸리지 않고, 연결조정도 +34.4억으로 작다. 나보타가 2025년 2,289억(전체의 16.5%)에 수출 84%이고, 파트너사 공식 발표 기준 미국 미용 톡신 점유율 14% 다 — 검증 가능한 지위 서술이다. 펙수클루(국산 34호)·엔블로(36호) 자체 신약과 우루사 등 장수 품목이 있고 전문의약품이 8,942억이다. 약가 여섯 품목 중 넷이 3년 고정이다. 대웅바이오가 UDCA 원료를 직접 만들고, 미주에서 FDA 임상을 수행한다. 부문별 손익을 공시하고 아홉 분기 적자가 없다.

나쁜 것 — 의약품 부문 마진이 11.3 → 7.7%로 3.6%p 내렸다. 매출이 +3.5% 느는 동안 영업이익이 −29.1%다. 대웅제약 별도도 영업이익 −34.7% 인데, 회사가 그 감소를 "각 부문별 성장은 계속되고 있으며" 뒤에 붙여 쓰고 원인을 설명하지 않는다. 약가를 정부가 정하고 회사가 "정부정책에 따른 약가인하"를 명시한다(관찰 11). 부문 구분이 사업이 아니라 유형별이라 대웅제약·대웅바이오·한올바이오파마의 손익도, 나보타의 마진도 모른다. 종속회사 35개에 상장사가 둘인데 비지배지분 귀속 이익을 확인하지 못했다(관찰 14 ①). R&D 비중과 판관비 구조가 없다. 나보타 균주 분쟁의 현재 상태를 확인하지 못했다.

제약 여섯 회사에서 위쪽이다.

HK이노엔(47)에 1점 못 미친 이유는 마진 방향이다. 그쪽은 9분기 폭 6.3%p에 적자 0, 매출 3년 +19.8% 였는데, 대웅은 의약품 부문 마진이 이번 분기에 3.6%p 빠졌고 그 이유를 설명하지 않는다.

대웅제약(45)보다 1점 위인 이유는 구성이다. 대웅제약 단독은 별도 마진이 5.9%로 꺾였는데, 연결에는 대웅바이오(원료 직접 생산)와 한올바이오파마가 더해져 11.9%가 된다.

48로 올리지 못한 이유는 셋이다.

① 의약품 부문 마진이 한 분기에 3.6%p 빠졌고 회사가 설명하지 않는다. 대웅제약 별도는 −34.7%다 ② 회사별 손익이 없다. 나보타가 수출 84%인 고부가 품목인데 그 마진을 모른 채 매긴 점수다 ③ 약가를 정부가 정하고 상장 자회사 둘의 비지배지분 몫을 모른다

44로 내려가지 않은 이유는 나보타와 신약이다. 미국 미용 톡신 시장에서 14%는 국내 제약사가 확보한 해외 지위 중 손꼽히는 것이고, 국산 신약 둘이 각각 982억·125억으로 자란다. 그리고 지주 형태인데 이익이 사업에서 나온다.

다시 볼 조건

• 의약품 부문 마진이 11%대로 돌아오면 — 이번 하락이 일시적이었는지 갈린다
• 회사별 손익이 공시되면 — 나보타의 수익성이 드러난다
• 나보타 미국 점유율이 더 오르면 — 국내 약가 규제 밖의 자산이 커진다
• 비지배지분 귀속 이익이 확인되면 — 연결 이익이 누구 몫인지 확정된다