2026 1Q 기준평가 2026. 08. 07.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 45
- 전환비용
- 20
- 브랜드 / IP 소유
- 80
- 네트워크효과
- 10
- 가격결정력
- 70
- 마진추세
- 75
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
광고를 거의 안 쓰고 24.79%를 낸다 — 이게 핵심이다
비용의 성격별 분류를 열면 답이 바로 나온다. 2026년 1분기 광고선전비 201억, 매출의 2.82% 다.
| 기업 | 마케팅·수수료 비중 | 영업이익률 |
|---|---|---|
| 더블유게임즈 | 48.0% | 33.4% |
| 달바글로벌 | 31.1% | 26.3% |
| 삼양식품 | 2.82% | 24.79% |
달바글로벌은 매출의 31%를 마케팅과 채널에 쓰면서 26%를 남기고, 삼양식품은 2.8%만 쓰고 24.8%를 남긴다. 유저를 돈으로 사지 않아도 팔린다는 뜻이고, 이건 가격결정력의 가장 깨끗한 물증이다.
전년 동기(118억, 매출의 2.23%)보다 비중이 오르긴 했지만 절대 수준이 여전히 낮다.
공장을 직접 갖고 있다
국내 3개 생산공장(원주·익산·밀양)을 보유하고, 밀양공장은 수출제품 중심으로 돌린다. 중국 현지 생산시설은 2027년 1월 완공 목표다.
달바글로벌이 "자체 생산설비 없이 외주가공(OEM)"이라 진입장벽 10점을 받은 것과 정확히 반대편이다. 원재료(맥분·팜유)도 종속기업 삼양제분에서 조달해 수직계열화돼 있다.
마진이 3년째 올라간다
| 기간 | 매출 | 영업이익 | 영업이익률 |
|---|---|---|---|
| 2024 연간 | 17,280억 | 3,446억 | 19.94% |
| 2025 연간 | 23,518억 | 5,242억 | 22.29% |
| 2026 1분기 | 7,144억 | 1,771억 | 24.79% |
매출이 커지면서 마진도 같이 올라간다. SFA·풍산처럼 규모가 커져도 마진이 제자리이거나 빠지는 구조와 대비된다.
해외는 미주·일본·중국·동남아·유럽에 판매법인을 두고 국내 4개 + 해외 11개 종속기업으로 운영한다.
비판적으로 봐야 할 것
마진 개선이 '가격을 올려서'가 아니다
주요제품 가격현황을 보면 국내 출고가가 3년째 동결이다.
| 품목 | 제66기 1분기 | 제65기 | 제64기 |
|---|---|---|---|
| 삼양라면 | 26,400원 | 26,400원 | 26,400원 |
| 불닭볶음면 | 36,080원 | 36,080원 | 36,080원 |
| 큰컵불닭볶음면 | 19,008원 | 19,008원 | 19,008원 |
그런데 같은 기간 마진은 19.94% → 24.79%로 올랐다. 값을 올려서 번 게 아니다. 그럼 어디서 왔나.
원재료 가격이 내려왔다. 맥분이 782원/kg → 742원 → 690원으로 3년간 11.8% 하락했다. 여기에 고마진 수출 믹스가 커진 효과가 얹혔다.
이게 중요한 이유는, 마진 개선의 원천이 회사가 통제하는 변수가 아니라는 뜻이기 때문이다. 맥분·팜유가 반등하면 출고가를 동결한 채로 마진이 되돌아간다. 풍산이 구리값에 묶여 있다고 지적했는데, 삼양식품도 방향만 반대일 뿐 같은 구조의 영향을 받고 있다.
면스낵 한 부문이 매출의 91.6%
| 부문 | 매출 | 비중 |
|---|---|---|
| 면스낵 | 6,540억 | 91.6% |
| 소스·조미소재 | 206억 | 2.9% |
| 용역서비스 | 185억 | 2.6% |
| 냉동 | 149억 | 2.1% |
| 뉴트리션 | 7억 | 0.1% |
| 기타 | 37억 | 0.5% |
다각화 시도는 있지만 실질적으로 한 제품군에 전부를 걸고 있다.
나머지 비판점
- 1.전환비용이 0 이다. 소비자가 다음 달에 다른 라면으로 갈아타는 데 아무 비용이 안 든다. 네이버가 60%를 받은 이유(떠나기 불편해서)가 여기엔 없다.
- 2.R&D 가 매출의 0.78%다. 2024년 0.46% → 2025년 0.54% → 2026년 1분기 0.78%로 올라가는 중인 건 긍정적이지만 절대 수준은 여전히 낮다. 기술 해자는 없다고 봐야 한다.
- 3.회사 스스로 모방을 인정한다. 보고서에 "다수의 경쟁업체가 존재하나 실제 시장에서는 소수 업체 중심의 경쟁 구도"이고 "시장 점유율 확대를 위한 가격, 품질, 브랜드 경쟁이 지속"되며 "모방 제품" 이 나온다고 적혀 있다. 특허로 막을 수 있는 알테오젠과 결정적으로 다른 지점이다.
- 4.주요 거래처가 "유통점, 할인편의점 등"이다. 최종 소비자와 직접 만나지 않는다. 국내는 유통 협상력에 노출돼 있다.
총평
점수: 50%
크래프톤(45%)보다 위, 삼양식품 위로는 알테오젠(55%)·카카오(55%)·네이버(60%)만 남는다.
올려 잡은 근거
광고선전비 2.82%가 결정적이다. 이 목록에서 마케팅 의존도가 가장 낮으면서 마진은 상위권이다. 달바글로벌(31.1%)과 더블유게임즈(48.0%)를 "그건 해자가 아니라 시장에 내는 임차료"라고 깎았는데, 같은 잣대를 대면 삼양식품은 그 반대편 극단에 있다.
여기에 자체 브랜드 + 자체 공장 + 원재료 수직계열화가 붙는다. 달바가 OEM이라 진입장벽 10을 받은 것과 대조된다.
그럼에도 55% 이상을 못 주는 이유
- 1.마진 개선이 회사가 통제하는 변수에서 나오지 않았다. 국내 출고가는 3년 동결이고 원재료가 11.8% 내려왔다. 가격결정력을 '행사'한 증거가 아니라 '행사할 필요가 없었던' 국면일 수 있다.
- 2.면스낵 91.6%. 유행이 꺾이면 대안이 없다.
- 3.전환비용 0 + 모방 가능. 알테오젠은 특허로 막지만 삼양식품은 못 막는다. 보고서 스스로 모방 제품을 언급한다.
점수가 바뀔 조건
- 올라감: 원재료가 반등하는 국면에서 출고가를 올려 마진을 지켜내면 → 가격결정력이 실제로 증명된다. 그때는 55% 이상
- 올라감: 면스낵 비중이 80% 아래로 내려오면서 마진이 유지되면
- 내려감: 광고선전비 비중이 5%를 넘어가기 시작하면. 유저를 돈으로 사기 시작했다는 신호다
- 내려감: 맥분·팜유 반등에 마진이 20% 아래로 되돌아가면
다음에 확인할 것: 원재료 가격이 오르는 분기에 출고가를 올렸는가. 이 회사에서는 그게 해자의 온도계다.
확인하지 못한 것
- 수출/내수 매출 비중 (분기보고서 digest 에 명시되지 않음. 사업보고서 원문 확인 필요)
- 불닭 브랜드의 해외 시장점유율
- 유통 채널별 매출 구성