2026 1Q 기준평가 2026. 08. 14.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 55
- 전환비용
- 50
- 브랜드 / IP 소유
- 30
- 네트워크효과
- 10
- 가격결정력
- 25
- 마진추세
- 30
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
한 회사 안에 나이가 다른 사업이 셋 있다.
1963년 염기성내화물로 시작해 제철소 석회 소성 설비 운영(2008)과 화성공장 위탁운영 (2010~2011)을 붙였고, 2010년 LS Mtron 음극재 사업부문 인수와 2019년 포스코ESM 인수로 이차전지 소재에 들어갔다.
| 부문 | 1분기 매출 | 비중 | 주요 고객 |
|---|---|---|---|
| 내화물 | 1,131.8억 | 14.9% | ㈜포스코 등 |
| 라임화성(생석회·화성품) | 2,107.1억 | 27.8% | 포스코, OCI, PT.Krakatau POSCO |
| 에너지소재(양·음극재) | 4,336.3억 | 57.3% | LG에너지솔루션, Ultium Cells, 삼성SDI, SK온 |
국내에서 음극재와 양극재를 함께 만드는 곳이 이 회사뿐이다. 음극재는 천연흑연 82,000톤 capa 에 인조흑연·실리콘까지, 양극재는 광양·포항에서 하이니켈 NCMA 를 양산하고 포항 2-1(29,500톤)·2-2(46,300톤)·광양 5단계(52,500톤) 증설이 걸려 있다.
고객이 한 곳이 아니다. LG에너지솔루션·삼성SDI·SK온에 GM 과의 합작법인 Ultium Cells 까지 들어 있고, 북미는 GM 과 지분 85:15 합작으로 캐나다 퀘백에 생산 능력을 확보한다. 중국은 화유코발트와의 합작이 25,000톤이다.
부문별 손익을 낸다.
| 부문 | 영업이익 | 마진 | 감가상각비 |
|---|---|---|---|
| 내화물 | 38.0억 | 3.35% | 42.0억 |
| 라임화성 | 149.7억 | 7.11% | 47.4억 |
| 에너지소재 | −10.7억 | −0.25% | 441.3억 |
성장축이 적자이고 오래된 두 부문이 이익 전부를 만든다. 이 구조를 공시가 숨기지 않는다는 것 자체가 자료로서의 값어치다(관찰 13).
생석회는 값을 지켰다.
| 54기(2024) | 55기(2025) | 56기 1분기 | |
|---|---|---|---|
| 생석회 판가 | 141,789 | 157,992 | 168,345 |
| 석회석 매입가 | 25,019 | 24,990 | 23,937 |
판가 +18.7% 인 동안 원료가 −4.3% 다. 회사가 "생석회는 유틸리티 단가, 원료비 등을 고려하여 판매가격이 결정"이라고 쓰는데, 실제 표는 원료와 무관하게 올랐다.
생석회 능력이 포항·광양 각 1,095,000톤으로 제철소 옆에 붙어 있다. 석회석을 태워 만드는 물건이라 광산·소성로·수요처가 함께 있어야 한다.
비판적으로 봐야 할 것
매출이 2년 동안 3분의 1이 줄었다. 1분기끼리 11,384.2 → 8,453.9 → 7,575.2억 (−33.5%)이고, 연간으로도 3.70조 → 2.94조다. 에너지소재가 2,339.9억(2024 연간 23,398억) → 15,741억으로 줄어든 것이 그대로 들어왔다.
적자가 아홉 분기 중 둘이고 그 둘이 크다 — 2024년 4분기 −5.71%, 2025년 4분기 −9.28% 다. 폭이 16.90%p 이고, 연간은 0.02%(2024) → 1.12%(2025)다.
에너지소재의 판가와 원재료 값을 둘 다 생략한다.
"에너지소재 제품 가격변동추이는 정보유출 우려 등을 감안하여 미표기"
"에너지소재 재료 가격변동추이는 정보유출 우려 등을 감안하여 미표기"
"에너지소재의 경우 기술, 정보유출 우려 등을 감안, 상세 표기(생략)"
매출의 57.3%인 부문에서 판가·원료·생산능력을 셋 다 못 본다. 회사가 값의 원인을 "에너지소재는 국제 광물자원 수급에 따라 가격 변동" 이라 한 줄로 쓸 뿐이다 — 니켈·리튬이 그대로 지나가는 구조라는 뜻이고, 에코프로비엠(42)이 원재료 82.0%로 확인된 것과 같은 자리다.
내화물은 전가율이 음수다.
| 54기 | 56기 1분기 | 2년 | |
|---|---|---|---|
| 내화물 판가 | 1,000,776 | 966,489 | −3.4% |
| 내화물 원료 | 443,220 | 567,669 | +28.1% |
회사가 원인을 "중국의 원부원료 가격인상 및 구성비 차이" 로 쓴다.
내화물의 고객이 사실상 포스코 하나이고, 내수가 97.2%(1,100.3억/1,131.8억)다. 라임화성도 포스코·OCI 이고 내수 95.8%다. 이익을 만드는 두 부문이 계열·소수 고객에 걸려 있다.
에너지소재 감가상각비가 441.3억으로 부문 합계 상각비 530.8억의 83% 다. 증설이 이어지므로 이 숫자는 커진다.
부문별 자산·부채는 없다 — 회사가 "최고영업의사결정자에게 정기적으로 제공되지 않으므로 제외" 라고 밝힌다.
총평
44점.
국내 유일 음·양극재 동시 생산, 고객이 넷 이상으로 갈린 것, 세 부문의 전방이 다른 것, 생석회 판가가 원료와 무관하게 +18.7% 오른 것, 그리고 부문별 손익으로 자기 성장축이 적자임을 드러낸 것이 근거다.
에코프로비엠(42)보다 두 점 위인 것은 양극재 하나에 걸려 있지 않기 때문이다. 그 회사는 하이니켈 NCA 국내 최초·NCM811 세계 최초라는 이력이 있는데도 원재료 82.0%에 2024년 연간 적자였다. 이 회사는 양극재가 적자인 분기에도 내화물·라임화성이 187.7억을 벌어 연결을 흑자로 만든다.
LG에너지솔루션(44)과 나란하다. 셀과 소재로 층은 다른데 둘 다 전기차 수요 둔화를 그대로 맞고 있고 둘 다 단일 전방 위험을 다른 축으로 덮는다 — 그 회사는 ESS·IT·전동공구, 이 회사는 내화물·생석회다.
44 위로 못 올린 것은 매출의 57.3%에서 판가·원료·생산능력을 하나도 못 보기 때문이다. 값이 광물 시세를 따른다는 회사의 한 줄 외에 확인할 자료가 없다.