2026 1Q 기준평가 2026. 08. 10.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 50
- 전환비용
- 55
- 브랜드 / IP 소유
- 30
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 50
- 마진추세
- 45
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
부문별 손익을 공시한다
이 평가가 반복해서 요구해 온 자료를 회사가 그대로 낸다(2026년 1분기, 백만원).
| 부문 | 매출 | 비중 | **영업손익** | **부문 마진** | 이익 비중 |
|---|---|---|---|---|---|
| 벌크선 | 129,364 | 46.6% | 26,746 | 20.7% | 35.9% |
| LNG선 | 94,018 | 33.8% | 41,453 | 44.1% | 55.7% |
| 탱커선 | 14,307 | 5.1% | 5,751 | 40.2% | 7.7% |
| 무역업 | 1,661 | 0.6% | 53 | 3.2% | 0.1% |
| 광산업 | 7,232 | 2.6% | (1,436) | 적자 | — |
| 건설업 | 2,622 | 0.9% | (109) | 적자 | — |
| 기타 | 28,598 | 10.3% | 1,988 | 7.0% | 2.7% |
| 합계 | 277,802 | 100% | 74,446 | 26.8% | 100% |
해운 3개 부문(벌크·LNG·탱커)이 매출의 85.5%, 영업이익의 99.3%를 만든다.
앞선 배치에서 이 자료를 공시하지 않아 판단하지 못한 회사가 여럿이었다(현대로템 48, HD현대중공업 44, 한솔케미칼 47, DN오토모티브 46). 대한해운은 광산업·건설업이 적자라는 것까지 숨기지 않는다.
LNG선이 이익의 절반을 만든다
LNG선 부문 마진이 44.1%다. 매출은 33.8%인데 이익은 55.7%다.
LNG 운송은 장기 계약이 표준이다. 선박을 짓기 전에 화주와 15~20년 계약을 맺고, 그 계약을 담보로 선박 금융을 일으킨다. 계약 기간 동안 용선료가 고정되므로 시황과 무관하게 수익이 나온다.
탱커선도 40.2%로 높다.
벌크선은 20.7% 로 셋 중 가장 낮은데, 시황(BDI)에 노출된 부분이 여기다.
화주가 우량하고 계약이 길다
"당사는 주요 거래처인 ㈜포스코, 한국가스공사, 한국전력공사 등 우량화주들과 장기운송계약을 체결하..."
| 화주 | 화물 |
|---|---|
| 포스코 | 철광석·석탄 |
| 한국가스공사 | LNG |
| 한국전력공사 | 발전용 연료 |
셋 다 국가 기간산업이고 물량이 끊기지 않는다. 그리고 장기운송계약(전용선·COA)은 계약 기간 동안 운임이 정해져 있다.
이것이 해운업에서 시황을 타지 않는 유일한 구조다. 스팟 시장에서 배를 굴리는 회사와 성격이 완전히 다르다.
전환비용 55는 그 판단이다 — 장기계약 기간에는 화주가 다른 선사로 바꿀 수 없고, 전용선은 그 화주의 화물에 맞춰 건조된다.
화물이 셋으로 나뉜다
벌크선(철광석)·LNG선(천연가스)·탱커선(원유) 이 각각 다른 수요를 탄다.
- 벌크 — 철강 생산과 발전용 석탄
- LNG — 가스 수요, 에너지 전환의 브릿지
- 탱커 — 원유 물동량
한 화물의 시황이 꺾여도 나머지가 받친다.
마진이 26.8%로 최고다
| 기간 | 매출 | 영업이익 | 영업이익률 |
|---|---|---|---|
| 2024 연간 | 17,471.9억 | 3,286.4억 | 18.8% |
| 2025 연간 | 12,769.7억 | 2,071.6억 | 16.2% |
| TTM | 12,242.5억 | 2,177.0억 | 17.8% |
9분기 적자가 없고 이번 분기 26.8%는 최고값이다.
매출이 줄었는데 이익률이 올랐다 — 저마진 물량이 빠지고 LNG·탱커 비중이 커진 결과로 보인다.
비판적으로 봐야 할 것
매출이 2년 새 29.9% 줄었다
| 기간 | 매출 | 증감 |
|---|---|---|
| 2024 연간 | 17,471.9억 | — |
| 2025 연간 | 12,769.7억 | −26.9% |
| TTM | 12,242.5억 | −4.1% |
2년 새 −29.9%다. 이번 분기 2,778.0억은 전년 동기(3,305.2억)보다 −16.0% 다.
분기 매출이 5,152억(2024 1분기)에서 2,778억으로 절반 가까이 줄었다.
공시가 그 원인을 설명하지 않는다. 물량이 준 것인지, 운임이 내린 것인지, 사업을 정리한 것인지 알 수 없다.
마진 26.8%는 좋아 보이지만 그 분모가 절반이 됐다. 영업이익 자체는 1,267.5억(2024 1분기) → 744.5억으로 −41.3% 다.
벌크선이 매출의 46.6%다
부문 마진이 20.7%로 셋 중 가장 낮고, 그것이 매출의 절반에 가깝다.
벌크선 시황(BDI)은 이 평가가 본 것 중 가장 변동이 큰 지표 중 하나다. 철광석·석탄 물동량과 선박 공급에 따라 몇 배씩 움직인다.
장기운송계약 물량과 스팟 물량의 비중이 공시되지 않는다. 이것이 이 회사 평가에서 가장 중요한 숫자다.
- 장기계약이 대부분이면 — 시황과 무관한 수익이고 점수가 크게 올라간다
- 스팟이 상당하면 — 지금 26.8%가 국면의 결과다
"우량화주들과 장기운송계약을 체결"한다고 쓰지만 그 비중을 밝히지 않는다.
분기 폭이 16.9%p다
| 분기 | 매출 | 영업이익률 |
|---|---|---|
| 2024 1분기 | 5,152.1억 | 24.6% |
| 2024 반기(3개월) | 4,084.5억 | 17.7% |
| 2024 3분기 | 4,188.8억 | 16.2% |
| 2024 4분기 | 4,046.5억 | 15.3% |
| 2025 1분기 | 3,305.2억 | 19.3% |
| 2025 반기(3개월) | 3,322.1억 | 9.9% |
| 2025 3분기 | 3,179.9억 | 18.7% |
| 2025 4분기 | 2,962.5억 | 17.2% |
| 2026 1분기 | 2,778.0억 | 26.8% |
9.9%에서 26.8%까지 벌어진다. 2025년 반기(3개월) 9.9%와 이번 분기 26.8%가 네 분기 만의 차이다.
해운은 운임이 분기마다 움직이는 사업이고, 그 변동이 그대로 마진에 나타난다.
함정 1-1이 요구하는 확인이다 — 룰 38은 1분기 26.8%를 보고 매겨졌는데 연간은 16.2%(2025) 다.
광산업과 건설업이 적자다
| 부문 | 매출 | 영업손익 |
|---|---|---|
| 광산업 | 7,232 | (1,436) |
| 건설업 | 2,622 | (109) |
해운회사가 광산과 건설을 한다. 규모는 작지만(매출의 3.5%) 둘 다 손실이다.
광산업은 손실률이 −19.9%로 크다. 자원 개발은 투자 회수 기간이 길고 자원 가격에 매인다.
이 평가는 본업과 무관한 부문을 반복해서 감점 요인으로 봤다(YG PLUS 30, 영원무역 42, 경방 32, BYC 30).
대한해운은 그것을 공시했다는 점에서 낫지만, 존재 자체는 감점이다.
자산 집약적이고 부채가 크다
선박은 한 척에 수백~수천억이 든다. 그것을 선박 금융으로 조달하므로 부채와 이자비용이 크다.
부채 규모와 이자비용이 공시에서 확인되지 않았다.
앞선 배치에서 같은 이유로 감점된 회사가 있다.
| 회사 | 이자 부담 | 최종 |
|---|---|---|
| 롯데관광개발 | 영업이익의 123% | 38 |
| KSS해운 | 영업이익의 82% | 25 |
| 대한해운 | 미확인 | 44 |
KSS해운(25)이 같은 해운업인데 25점인 이유가 이자였다. 대한해운의 이자 부담을 모르는 것은 큰 공백이다.
그리고 선박은 감가상각이 크다 — 영업이익률이 높아도 현금흐름과 재투자 부담을 함께 봐야 한다.
별도가 연결의 38.6%다
| 기간 | 연결 매출 | 별도 매출 | 연결 마진 | 별도 마진 |
|---|---|---|---|---|
| 2024 연간 | 17,471.9억 | 8,566.2억 | 18.8% | 21.2% |
| 2025 연간 | 12,769.7억 | 6,142.2억 | 16.2% | 21.9% |
| 2026 1분기 | 2,778.0억 | 1,071.0억 | 26.8% | 24.7% |
별도 매출이 연결의 38.6%뿐이다. 종속회사가 매출의 61.4%를 만든다.
종속회사별 매출과 손익이 공시되지 않는다. 선박별 특수목적법인(SPC)이 많은 것이 해운업의 구조인데, 그 실체를 알 수 없다.
별도 매출도 2024년 8,566억에서 TTM 기준 크게 줄었다.
브랜드가 없는 사업이다
해운은 운임과 스케줄로 경쟁하고 브랜드가 선택을 좌우하지 않는다. 브랜드/IP 30은 그 판단이다.
대체 수단이 없다는 것이 진입장벽이 아니다 — 배를 살 돈이 있으면 누구나 들어올 수 있고, 실제로 호황기마다 신조 발주가 몰려 공급 과잉이 반복돼 왔다.
진입장벽 50은 장기계약과 화주 관계를 인정한 값이고, 자본과 선복은 문턱이 아니다.
확인하지 못한 것
- 장기운송계약 물량과 스팟 물량의 비중을 모른다. 이 회사 평가에서 가장 중요한 숫자다.
- 부채 규모와 이자비용을 모른다. KSS해운(25)이 이것으로 갈렸다.
- 매출이 2년 새 −29.9%인 원인을 모른다.
- 종속회사별 매출과 손익을 모른다. 연결의 61.4%가 여기서 온다.
- 선대 규모와 선령, 신조 계획을 모른다.
- 계약 만기 구조를 모른다. 장기계약이 언제 끝나는지가 중요하다.
- 감가상각 규모를 모른다.
- 광산업 손실의 성격과 지속 여부를 모른다.
총평
44점
금호타이어(46) 아래, 한화엔진(44)·펌텍코리아(44)·수산인더스트리(44)와 같은 자리다.
공시가 이 배치에서 가장 충실하다.
부문별 손익을 여섯 개로 나눠 공시하고 광산업·건설업이 적자라는 것까지 밝힌다.
LNG선 마진 44.1% — 매출의 33.8%인데 이익의 55.7%를 만든다.
포스코·한국가스공사·한국전력공사와 장기운송계약을 맺는다. 국가 기간산업의 물량이다.
벌크·LNG·탱커 셋이 다른 수요를 타고, 9분기 적자가 없다.
KSS해운(25) 한참 위인 이유 — KSS해운은 연료비 +35%에 마진이 21.6 → 15.5%로 깎였고 이자가 영업이익의 82% 였다. 대한해운은 LNG·탱커라는 고마진 축이 있고 마진이 17.8%로 유지된다.
대한조선(30) 위인 이유 — 대한조선은 "값은 신조선가가 정하고 원재료 54.3%" 였다. 대한해운은 장기운송계약으로 운임을 미리 정한다.
금호타이어(46) 아래인 이유 — 금호타이어는 9분기 마진폭 4.6%p에 매출이 유지된다. 대한해운은 폭이 16.9%p이고 매출이 2년 새 −29.9%다.
46을 넘기지 못한 결정적 이유는 매출이다.
17,472 → 12,243억으로 −29.9%. 영업이익도 이번 분기 −41.3%(전년 동기 대비)다.
26.8%는 분모가 절반이 된 뒤의 숫자다.
그리고 장기계약 비중을 모른다. "우량화주와 장기운송계약"이라고 쓰지만 그것이 매출의 얼마인지 밝히지 않는다 — 벌크선이 46.6%인데 그중 얼마가 스팟인지가 이 회사의 성격을 정한다.
이자비용도 모른다. 같은 해운업의 KSS해운(25)이 그것으로 갈렸다.
다시 볼 조건
- 장기운송계약 비중이 공시되는가. 이 점수가 가장 크게 움직일 지점이다. 벌크선의 스팟 노출이 핵심이다.
- 부채와 이자비용의 크기가 드러나는가.
- 매출 감소가 멈추는가.
- LNG선 비중이 더 커지는가. 마진 44.1%짜리 부문이다.
- 광산업·건설업이 정리되는가.
이 평가는 공시 원문과 재무 수치에 근거한 주관적 판단이며 투자 권유가 아니다.