2026 1Q 기준평가 2026. 08. 11.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 60
- 전환비용
- 45
- 브랜드 / IP 소유
- 45
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 45
- 마진추세
- 55
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
선가를 달러로 3년 시계열 공시한다
"나. 주요 제품 등의 가격변동추이 (단위 : 백만U$)
| 품 목 | 제53기 1분기 | 제52기 | 제51기 |
| VLCC 탱커 | 129.5 | 128.0 | 129.0 |
| S-MAX 탱커 | 88.5 | 86.0 | ... |"
선종별 척당 가격을 달러 단위로 3년 시계열로 낸다.
이 평가에서 조선사가 선가를 공시한 것은 처음이다.
| 회사 | 선가 공시 | 최종 |
|---|---|---|
| 삼성중공업 | VLCC 129.5백만USD 등 3년 시계열 | 46 |
| HD현대중공업 | 미공시(수주잔고 62.2조는 공시) | 44 |
| 한화오션 | 미공시 | 46 |
| 대한조선 | 미공시 | 30 |
관찰 9번이 정리한 대로 가격결정력은 이 평가의 압도적 1위 신호(+0.761)인데, 그것을 재는 1차 자료를 내는 회사가 절반이 안 된다.
그리고 그 값이 안정적이다 — VLCC가 129.0 → 128.0 → 129.5로 3년간 ±1% 안이다.
선가가 유지된다는 것은 지금의 마진 개선이 값 하락 없이 이뤄졌다는 뜻이다.
마진이 5.1%에서 9.2%로 올랐다
| 기간 | 매출 | 영업이익 | 영업이익률 |
|---|---|---|---|
| 2024 연간 | 99,030.8억 | 5,027.0억 | 5.1% |
| 2025 연간 | 106,500.1억 | 8,622.1억 | 8.1% |
| TTM | 110,579.7억 | 10,122.5억 | 9.2% |
매출이 2년 새 +11.7%, 영업이익이 +101.4%다.
이번 분기 2조 9,023억에 2,731.2억(9.4%)으로 전년 동기(2조 4,943억 / 4.9%)보다 매출 +16.4%에 마진 +4.5%p다.
9분기 적자가 없고 폭이 7.1%p다(3.3~10.4%).
저가 수주 물량이 소진되고 고가 물량이 매출로 인식되는 국면이고, 그것이 선가 공시로 뒷받침된다.
LNG선과 해양이 강점이다
삼성중공업은 LNG 운반선과 FLNG(부유식 액화 설비)에서 실적을 쌓아 온 조선소다.
LNG선은 화물창 기술과 저온 처리가 까다로워 만들 수 있는 조선소가 한국·중국에 제한돼 있다.
그리고 해양 플랜트(FLNG·FPSO)는 프로젝트 단위가 조 단위이고 수행 실적이 곧 자격이다.
미국 LNG 수출 확대와 유럽의 러시아 가스 대체로 발주가 몰린 국면이다.
도크와 인력이 진입장벽이다
대형 조선소는 도크·크레인·안벽이 있어야 하고, 그것을 새로 짓는 데 수년과 조 단위 자본이 든다.
그리고 용접·의장 숙련 인력이 필요하다 — 최근 몇 해 동안 인력 부족이 업계의 문제였다.
진입장벽 60은 그 판단이다.
별도가 연결과 거의 같다
| 기간 | 연결 마진 | 별도 마진 |
|---|---|---|
| 2024 연간 | 5.1% | 4.6% |
| 2025 연간 | 8.1% | 8.2% |
| 2026 1분기 | 9.4% | 9.9% |
연결 매출 2조 9,023억 중 별도가 2조 8,999억으로 99.9%다.
순도가 100%에 가깝다 — 보이는 숫자가 본업의 숫자다.
이 평가에서 별도-연결 격차는 반복적인 감점 요인이었다(카카오 46, 빛샘전자 42, 케이프 38).
비판적으로 봐야 할 것
2024년이 5.1%였다
| 분기 | 매출 | 영업이익률 |
|---|---|---|
| 2024 1분기 | 23,478.0억 | 3.3% |
| 2024 반기(3개월) | 25,319.6억 | 5.2% |
| 2024 3분기 | 23,229.6억 | 5.2% |
| 2024 4분기 | 27,003.6억 | 6.5% |
| 2025 1분기 | 24,942.9억 | 4.9% |
| 2025 반기(3개월) | 26,829.8억 | 7.6% |
| 2025 3분기 | 26,348.2억 | 9.0% |
| 2025 4분기 | 28,379.2억 | 10.4% |
| 2026 1분기 | 29,022.5억 | 9.4% |
2024년 연간이 5.1%였고 1분기는 3.3%였다.
조선은 저가 수주가 몇 년 뒤 매출로 인식되므로 그 시차가 실적을 뒤집는다.
지금의 9.4%는 고가 수주 물량이 들어오는 국면의 결과이고, 다음 사이클에서 같은 일이 반대로 일어날 수 있다.
앞선 배치의 한화오션(46)이 정확히 같은 구조였다 — 2024년 2.2%에서 TTM 10.5%로 올랐다.
수주잔고를 확인하지 못했다
조선은 수주 산업이고 잔고가 앞을 보는 유일한 지표인데, 이번 작업에서 확인하지 못했다.
digest가 "주요 제품 등의 가격변동추이"부터 시작해 사업의 개요를 잡지 못했다.
앞선 배치의 HD현대중공업(44)이 수주잔고 62조 1,708억(연간 매출의 3.5배)을 공시해 그것이 근거가 됐다.
삼성중공업도 비슷한 규모의 잔고를 갖고 있을 것으로 보이지만 확인하지 못했다.
지금의 9.4%가 얼마나 지속되는지는 잔고와 그 선가에 달려 있다.
방산 축이 없다
같은 배치의 한화오션(46)은 잠수함·구축함·경비함을 만든다.
국방 예산은 상선 사이클과 무관하므로 그 축이 완충 역할을 한다.
삼성중공업은 그 축이 확인되지 않는다 — 상선과 해양에 집중돼 있다.
| 회사 | 방산 | 잔고 공시 | 선가 공시 | 최종 |
|---|---|---|---|---|
| 한화오션 | 잠수함·구축함 | 미확인 | 미공시 | 46 |
| 삼성중공업 | 없음 | 미확인 | VLCC 등 3년 | 46 |
| HD현대중공업 | — | 62.2조 | 미공시 | 44 |
셋이 서로 다른 것을 갖고 있다.
신조선가가 값을 정한다
선가를 공시했다는 점은 높게 사지만, 그 값을 회사가 정하는 것은 아니다.
신조선가 지수는 시장이 정하고, 조선소는 그 기준 안에서 선주와 협상한다.
호황이면 오르고 불황이면 내린다.
그리고 중국 조선소와 경쟁한다 — 국가 지원과 낮은 인건비로 선가를 낮출 수 있다.
공시된 VLCC 가격이 3년간 ±1%로 안정적이라는 것은 뒤집으면 오르지도 않았다는 뜻이다.
가격결정력 45는 그 판단이다.
사업의 개요를 확인하지 못했다
digest가 가격변동추이부터 시작해 사업 구성을 확인하지 못했다.
- 선종별 매출 비중을 모른다(LNG선·컨테이너선·탱커·해양)
- 해양 플랜트의 비중과 손익을 모른다
- 고객 구성을 모른다
- 수주 현황과 인도 일정을 모른다
해양 플랜트는 과거 조 단위 손실의 원인이었던 영역이라 그 상태가 특히 중요한데 확인할 수 없다.
원재료가 후판이다
선박 건조비의 큰 부분이 후판이다.
후판 가격은 철강사와 협상하고 그 협상이 매년 갈등을 빚는다.
원재료 비중과 가격 추이가 공시되지 않았다. 관찰 4번 기준으로 이 숫자가 필요하다.
앞선 배치의 씨에스윈드(47)가 후판 가격 방향을 지역별로 밝힌 것과 대비된다.
그리고 계약 시점에 선가가 정해지고 후판은 나중에 사므로, 그 사이 값이 오르면 회사가 진다.
인력과 환율에 노출된다
조선은 인력 집약 산업이고 숙련 인력 부족이 최근 몇 해의 문제였다.
인건비 비중이 공시되지 않았다.
그리고 수출이 대부분이라 환율이 실적을 크게 움직인다 — 환헤지 정책과 민감도가 확인되지 않았다.
확인하지 못한 것
- 수주잔고를 모른다. 이 회사 평가에서 가장 큰 공백이다.
- 사업의 개요를 확인하지 못했다. 선종별 매출과 해양 부문의 상태를 모른다.
- 고객 구성을 모른다.
- 원재료(후판) 비중과 가격 추이를 모른다.
- 인건비 비중과 인력 상황을 모른다.
- 환율 민감도와 헤지 정책을 모른다.
- 방산 사업이 있는지 확인하지 못했다.
총평
46점
진성티이씨(47) 아래, STX엔진(46)·일진전기(46)·한화오션(46)과 같은 자리다.
좋은 것 — 선종별 선가를 달러 단위로 3년 시계열 공시한다. VLCC 129.0 → 128.0 → 129.5백만USD로 값이 안정적이고, 조선사가 선가를 공시한 것은 이 평가에서 처음이다. 마진이 5.1 → 9.2%로 영업이익 +101.4%, 매출 +11.7%, 9분기 적자 없이 폭 7.1%p다. LNG선과 해양 플랜트는 만들 수 있는 조선소가 제한된 영역이고, 도크·크레인·숙련 인력이 진입장벽이다(60). 별도가 연결의 99.9%로 순도가 100%에 가깝다.
나쁜 것 — 2024년 연간이 5.1%였고 1분기는 3.3% 였다. 수주잔고를 확인하지 못했고 digest가 사업의 개요를 잡지 못해 선종별 매출도 해양 부문의 상태도 모른다. 방산 축이 없어 상선 사이클에 전적으로 노출된다.
한화오션(46)과 같은 자리인 이유가 대칭적이다.
| 한화오션 46 | **삼성중공업 46** | |
|---|---|---|
| 방산 | 잠수함·구축함·경비함 | 없음 |
| 선가 공시 | 미공시 | VLCC 등 3년 시계열 |
| 마진 개선 | 2.2 → 10.5% | 5.1 → 9.2% |
| 부문 공시 | 상선 매출 공시 | 미확인 |
| 순도 | — | 별도 99.9% |
한화오션은 방산이라는 다른 사이클의 축이 있고, 삼성중공업은 선가를 공시하고 순도가 높다.
HD현대중공업(44) 위인 이유 — HD현대중공업은 수주잔고 62.2조를 공시하지만 2024년 1분기가 0.7% 였고 선가를 밝히지 않는다. 삼성중공업은 선가를 3년 시계열로 내고 마진이 더 안정적이다(바닥 3.3% vs 0.7%).
대한조선(30) 한참 위인 이유 — 대한조선은 중형 탱커 특화에 원재료 54.3% 이고 규모가 작다.
48을 넘기지 못한 이유는 셋이다.
① 2024년이 5.1%였다. 지금의 9.2%는 고가 수주가 매출로 인식되는 국면의 결과이고, 조선은 그 사이클이 반복된다.
② 수주잔고를 확인하지 못했다. 조선에서 이것 없이는 지금의 마진이 얼마나 이어지는지 판단할 수 없다.
③ 방산 축이 없다. 상선과 해양에 집중돼 있어 한화오션과 달리 사이클 완충이 없다. 그리고 해양 플랜트는 과거 조 단위 손실의 원인이었는데 그 상태를 확인하지 못했다.
다시 볼 조건
- 수주잔고와 그 선가 수준이 공시되는가. 이 점수가 가장 크게 움직일 지점이다.
- 선종별 매출과 해양 부문의 손익이 나오는가.
- 공시된 선가가 오르는가. 3년간 ±1%로 정체다.
- 마진이 두 자리에서 유지되는가. 2024년은 5.1%였다.
- 후판 가격과 원재료 비중이 확인되는가.
이 평가는 공시 원문의 사업의 개요를 확인하지 못한 채 가격 공시와 재무 수치 중심으로 매긴 주관적 판단이며 투자 권유가 아니다.