2026 1Q 기준평가 2026. 08. 13.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 70
- 전환비용
- 25
- 브랜드 / IP 소유
- 30
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 20
- 마진추세
- 30
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
설비 자체가 울타리다.
"당사는 1976년 1월에 설립되고 하루 66만 9천배럴의 원유정제능력을 보유한 정유사로,
정유뿐 아니라 석유화학ㆍ윤활기유 등으로 다각화된 사업 포트폴리오를 보유하고 있습니다.
**정유산업은 설비 구축 및 유통망 확충 등에 대규모 선제적 투자가 소요되어
진입장벽이 높은 과점적 특성**이 있습니다.
... 대규모 정제시설, 높은 고도화 설비 수준, 안정적인 내수 유통망 등을 바탕으로
견고한 시장 지위와 사업 경쟁력을 보유하고 있습니다."
회사가 진입장벽을 자기 산업의 정의로 쓴다. 정제 설비는 조 단위이고, 고도화 설비(중질유를 경질유로 바꾸는 설비)는 그 위에 다시 조 단위가 든다. 전국 주유소·충전소 부지 12만 9,529㎡를 소유한 유통망도 새로 깔 수 없다 — 진입장벽 70은 그 값이다.
원유를 최대주주에게서 받는다.
"당사는 원재료인 원유의 상당 부분을 **당사의 최대주주인 AOC의 모회사이자
사우디아라비아의 국영석유회사인 Saudi Aramco 로부터 장기계약에 의거하여 안정적으로 구매**하고 있습니다."
세계 최대 산유국의 국영회사가 대주주이면서 원유 공급자다. 중동 정세가 흔들릴 때 물량 자체를 확보하는 것이 경쟁력이 되고, 실제로 회사가 이번 분기에 호르무즈 해협 봉쇄로 수급 변동성이 확대됐다고 쓴다.
세 부문이 한 공정에서 이어진다.
| 부문 | 생산능력 | **가동률** |
|---|---|---|
| 정유 | 하루 66만 9천 배럴 | 95.9% |
| 윤활 | 하루 4만 4천 7백 배럴(고급 윤활기유) | 100.0% |
| 석유화학 Basic Chemical | 하루 10만 5천 배럴, 연 330만톤 방향족(파라자일렌·벤젠) | 100.0% |
| 석유화학 Polymer | 연 76만 5천톤 올레핀(폴리프로필렌·산화프로필렌) | 93.7% |
정제 부산물이 윤활기유와 화학 원료가 되므로 버리는 것이 없다 — 회사가 "수직 계열화 된 생산 체계에 기반한 우수한 생산효율성"이라 쓴다. 네 라인 중 셋이 가동률 96~100% 다.
비정유를 키우는 방향이다 — 회사가 "석유화학을 중심으로 비정유부문의 사업기반을 강화"한다고 명시한다. 윤활기유는 정유보다 마진이 두껍고 사이클이 다르다.
원유 도입가와 유가 흐름을 날짜까지 공시한다 — 2026년 1분기 91.52$/B(2025년 70.38, 2024년 81.42)이고, Dubai 유가가 12월말 61.6 → 1월 중순 58.3 → 2월말 71.2 → 3월말 121.1$/B로 움직인 경로를 원인과 함께 쓴다.
비판적으로 봐야 할 것
이번 분기 13.77%는 유가가 두 배가 된 결과다.
회사가 그 경로를 직접 쓴다.
"2026년 1분기 유가는 ... 2025년 12월말 61.6 $/B 수준이었던 Dubai 유가가
1월 중순 58.3 $/B까지 하락하였습니다. 이후 ... 2월말 71.2 $/B였던 Dubai 유가는
이란의 호르무즈 해협 봉쇄로 인해 3월말 121.1 $/B까지 상승하였습니다."
유가가 분기 안에 두 배가 되면 이미 사둔 원유와 제품 재고의 평가액이 오른다. 관찰 15가 유통사에서 확인한 구조와 같고, 판정 원칙 2가 묻는 "지금 마진이 구조인가 국면인가"에 대한 답은 국면이다.
직전 여덟 분기가 −4.69% ~ 4.88%다.
| 1Q | 2Q | 3Q | 4Q | 연간 | |
|---|---|---|---|---|---|
| 2024 | 4.88% | 1.68% | −4.69% | 2.49% | 1.15% |
| 2025 | −0.24% | −4.27% | 2.72% | 4.23% | 0.69% |
| 2026 | 13.77% |
적자가 셋이고 폭이 18.46%p 이며, 2025년 연간이 0.69% 다. 13.77%는 그 흐름 밖에 있다.
그리고 그 유가가 원가이기도 하다 — 원유 도입가가 70.38 → 91.52$/B(+30.0%) 로 올랐다. 값이 내릴 때는 반대로 재고 평가손실이 난다 — 2024년 3분기 −4.69%, 2025년 2분기 −4.27%가 그것이다.
값을 회사가 정하지 못한다. 석유제품 값은 국제 제품가와 정제마진이 정하고, 국내 정유사끼리 사실상 같은 값에 판다. 유류세와 물가 정책이 소비자 가격에 걸려 있어 인상이 정치 의제가 된다 — 가격결정력 20은 그 값이다.
부문별 손익이 없다. 정유·윤활·석유화학 세 부문의 생산능력과 가동률은 상세히 내면서 이익이 나뉘지 않는다. 비정유를 키운다고 쓰는데 그것이 실제로 버는지 확인할 수 없고, 윤활 부문이 정유의 적자를 얼마나 메우는지 모른다(관찰 13).
부문별 매출 비중도 "정유 70% 이상"이라는 서술뿐이다.
원유 조달이 한 곳에 몰려 있다. 아람코 장기계약은 안정성이지만 동시에 중동 한 지역에 대한 노출이고, 호르무즈 해협은 사우디 원유가 나가는 통로다. 회사가 그 비중을 숫자로 밝히지 않는다.
전방이 구조적으로 줄어드는 방향이다. 내연기관차가 줄면 휘발유·경유 수요가 줄고, 회사의 대응은 석유화학 강화인데 그 화학 제품(파라자일렌·벤젠·폴리프로필렌)도 범용재라 값을 시황이 정한다.
판가를 공시하지 않는다. 원유 도입가는 3기로 내면서 석유제품 판매 단가는 나오지 않는다(관찰 9).
고객을 밝히지 않는다. 대리점·직매·수출 경로가 있는데 비중도 매출처도 나오지 않는다.
총평
42. SK이노베이션(44) 아래, 대한유화(42)와 같은 자리, 티케이지휴켐스(42)·HDC현대EP(43)와 같은 줄에 둔다.
S-Oil 의 근거는 설비와 조달이다. 하루 66.9만 배럴 정제능력에 고도화 설비와 전국 유통망을 갖고, 회사가 "대규모 선제적 투자가 소요되어 진입장벽이 높은 과점적 특성"을 명시한다. 사우디 아람코가 대주주이면서 원유를 장기계약으로 대므로 중동 정세가 흔들릴 때 물량 확보에서 유리하고, 정유·윤활·석유화학이 한 공정에서 이어지며 네 라인 중 셋이 가동률 96~100% 다.
43 위로 못 가는 이유는 이번 숫자가 사업이 아니기 때문이다. 13.77%는 회사가 직접 쓴 대로 "호르무즈 해협 봉쇄로 유가가 61.6 → 121.1$/B"가 된 결과이고, 직전 여덟 분기는 −4.69% ~ 4.88%에 적자가 셋, 2025년 연간이 0.69% 다. 그 값이 내릴 때는 같은 크기로 반대로 작동한다.
그리고 값을 국제 시황과 유류세가 정하고, 부문별 손익이 없어 비정유 강화가 실제로 버는지 확인할 수 없다.
SK이노베이션(44)이 2점 위인 것은 9개국 13개 광구에서 원유를 직접 캐고 LNG·전력이 15%를 차지해 유가와 반대로 움직이는 축이 있기 때문이다 — S-Oil 은 유가 한 방향에 전부 걸려 있다.
부문별 손익이 공시되면 다시 볼 지점이다. 윤활 부문이 정유 사이클을 얼마나 메우는지가 이 회사의 실체다.