2026 1Q 기준평가 2026. 08. 10.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 90
- 전환비용
- 85
- 브랜드 / IP 소유
- 15
- 네트워크효과
- 20
- 가격결정력
- 10
- 마진추세
- 45
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
국내 전력의 대부분을 판다
"현재 국내 전력 산업의 체계는 전력생산, 수송, 판매 체계로 이뤄지고 있으며, 당사는 발전자회사와 민간발전회사, 구역전기사업자가 생산한 전력을 전력거래소에서 구입하여 일반 고객에게 판매하고 있습니다."
"① 전기판매부문[한국전력공사(주)]에서는 구역전기사업자 판매지역을 제외하고 국내 전역에 소비되는 전력량의 대부분을 판매하고 있습니다."
이 평가에서 만난 가장 완전한 독점이다.
| 회사 | 독점의 범위 | 진입장벽 |
|---|---|---|
| 한국전력공사 | 국내 전역의 전력 판매 | 90 |
| 지역난방공사 | 19개 사업장, 191.8만호 | 85 |
| NICE평가정보 | 개인CB 복점 | 70 |
| 케이티앤지 | 담배 광고 규제 | 70 |
송배전망을 소유한다. 전기를 쓰려면 그 선에 연결해야 하고, 다른 선은 존재하지 않는다. 전환비용 85는 그 판단이다 — 고객에게 선택지가 없다.
발전부터 판매까지 갖고 있다
| 부문 | 회사 |
|---|---|
| 전기판매 | 한국전력공사 |
| 원자력발전 | 한국수력원자력 |
| 화력발전 | 한국남동·중부·서부·남부·동서발전 |
| 기타 | 한전기술(설계), 한전KPS(정비), 한전KDN(ICT), 한전원자력연료 |
발전 5개사 + 원자력 1개사를 종속회사로 갖는다. 발전에서 판매까지, 설계·정비·연료까지 그룹 안에 있다.
이 평가에서 수직계열화는 반복해서 가점 요인이었다(휴메딕스 48, 오로라 40, RFHIC 44). 한전은 그 규모가 다르다.
마진이 2년 연속 올랐다
| 기간 | 매출 | 영업이익 | 영업이익률 |
|---|---|---|---|
| 2024 연간 | 93조 3,989억 | 8조 3,647억 | 9.0% |
| 2025 연간 | 97조 4,294억 | 13조 4,906억 | 13.8% |
| TTM | 97조 6,039억 | 13조 5,211억 | 13.9% |
영업이익이 2년 새 5조 원 늘었다.
9분기 적자가 없다.
| 분기 | 매출 | 영업이익률 |
|---|---|---|
| 2024 1분기 | 23조 2,927억 | 5.6% |
| 2024 반기(3개월) | 20조 4,737억 | 6.1% |
| 2024 3분기 | 26조 1,034억 | 13.0% |
| 2024 4분기 | 23조 5,291억 | 10.3% |
| 2025 1분기 | 24조 2,240억 | 15.5% |
| 2025 반기(3개월) | 21조 9,501억 | 9.7% |
| 2025 3분기 | 27조 5,724억 | 20.5% |
| 2025 4분기 | 23조 6,829억 | 8.2% |
| 2026 1분기 | 24조 3,985억 | 15.5% |
폭이 14.9%p다. 3분기(냉방)와 1분기(난방)가 높고 2·4분기가 낮은 계절 패턴이다.
전기는 대체 불가능하다
수요가 경기를 타지만 0이 되지 않는다. 가정·산업·공공 전부가 쓰고, 대체재가 없다.
이 평가에서 필수재 성격을 인정한 회사들(지역난방공사 38, 케이티앤지 52)과 같은 계열이고 규모가 압도적이다.
비판적으로 봐야 할 것
값을 정부가 정한다
전기요금은 정부 인가 사항이다. 원가가 올라도 요금을 올리려면 승인을 받아야 하고, 그 결정은 물가·민생·정책 판단을 함께 반영한다.
가격결정력 10은 이 평가에서 가장 낮다.
| 회사 | 가격결정력 | 값을 정하는 쪽 |
|---|---|---|
| 한국전력공사 | 10 | 정부 인가 |
| 지역난방공사 | 15 | 장관 신고 |
| 보성파워텍 | 20 | 한전 경쟁입찰 |
| 우원개발 | 20 | 발주처 |
| 삼성바이오로직스 | — | 계약서에 CPI 연동 |
진입장벽 90과 가격결정력 10의 격차 80이 이 회사의 전부다.
케이티앤지(52)에서 처음 확인한 "규제는 양날"이 여기서 극단에 이른다. 울타리가 완벽한데, 그 울타리를 세운 쪽이 값도 정한다. 지역난방공사(38)보다 한 단계 더 나아간 형태다 — 지역난방은 신고제이고 한전은 인가제다.
판매 부문인 본체는 별도 8.8%다
| 기간 | 연결 | **별도** | 격차 |
|---|---|---|---|
| 2024 연간 | 9.0% | 3.5% | 5.5%p |
| 2025 연간 | 13.8% | 8.9% | 4.9%p |
| 2026 1분기 | 15.5% | 8.8% | 6.7%p |
연결 13.9%를 만드는 것은 발전자회사이고, 전기를 사서 파는 본체는 그 절반 수준이다.
그리고 별도 기준으로는 적자 분기가 둘 있었다.
| 분기 | 별도 매출 | 별도 영업이익률 |
|---|---|---|
| 2024 반기(3개월) | 20조 2,121억 | −0.5% |
| 2024 4분기 | 25조 6,697억 | −3.0% |
전력을 사서 파는 사업 자체는 두 해 전에 적자였다. 발전자회사가 이익을 내고 판매 부문이 손실을 내는 구조는, 그룹 안에서 이익이 이동하는 것이지 밖에서 벌어들이는 것이 아니다.
이 평가에서 별도-연결 격차는 반복적인 감점 사유였다(덴티움 38, 동아엘텍 32, 오로라 40). 한전은 그 격차가 6.7%p이고 별도에 적자 이력이 있다.
연료비에 원가가 걸린다
발전 연료(LNG·석탄·우라늄)와 전력 구입비가 원가의 대부분이다. 그 값은 국제 시장이 정하고 환율이 곱해진다.
요금은 인가로 정해지고 원가는 시장이 정한다 — 이 두 개가 어긋나면 그 차이를 회사가 진다.
2024년 9.0%와 2025년 13.8%의 차이가 실력인지 연료가 하락인지 공시로는 구분되지 않는다. 연료비 추이와 원가 구성이 digest에서 확인되지 않았다.
앞선 배치의 지역난방공사(38)는 원재료 59.9%를 공시했고 기본요금·사용요금 구조도 밝혔다. 한전은 그 수준의 원가 정보를 이 보고서에서 확인하지 못했다.
매출이 늘지 않는다
| 기간 | 매출 | 증가율 |
|---|---|---|
| 2024 연간 | 93조 3,989억 | — |
| 2025 연간 | 97조 4,294억 | +4.3% |
| TTM | 97조 6,039억 | +0.2% |
2026년 1분기 매출은 전년 동기 대비 +0.7%다 — 회사가 직접 그렇게 쓴다.
전력 판매량은 경제 성장률을 크게 넘지 못하고, 요금은 못 올린다. 성장 축이 구조적으로 없다.
마진 개선이 유일한 개선 경로인데, 그것은 연료가와 요금 결정이 정한다 — 둘 다 회사 밖에 있다.
브랜드도 IP도 의미가 없다
전기는 완전한 규격품이다. 고객이 공급자를 고를 수 없으므로 브랜드가 존재할 이유가 없다. 브랜드/IP 15는 우원개발(15)과 같은 최하위다.
네트워크효과 20은 송배전망이 넓을수록 효율이 오른다는 뜻이지 고객이 서로를 끌어들이는 구조가 아니다. 관찰 1번대로 이 항목은 최종 점수와 상관이 없다(+0.042).
부채와 이자비용을 확인하지 못했다
발전소와 송배전망은 대규모 자본이 들어가는 자산이고, 그 자금 조달 구조를 이 보고서에서 확인하지 못했다.
앞선 배치에서 롯데관광개발(38)은 이자가 영업이익의 123%라는 이유로 진입장벽 65에도 불구하고 38에 묶였다. 한전의 이자 부담을 모른 채 매긴 점수다.
에너지 전환의 부담을 진다
원전·석탄·LNG·재생에너지의 구성을 정부 정책이 정하고, 그 전환 비용을 이 회사가 집행한다. 재생에너지 확대에 따른 계통 보강 투자도 마찬가지다.
그 투자 규모와 회수 방식이 공시에서 확인되지 않는다.
확인하지 못한 것
- 연료비와 전력 구입비의 규모·추이를 모른다. 원가의 대부분인데 확인하지 못했다.
- 부채와 이자비용을 모른다. 롯데관광개발(38)에서 이 항목이 결정적이었다.
- 부문별 영업이익을 모른다. 전기판매·원자력·화력·기타가 어떻게 나뉘는지 없다.
- 전기요금 조정 이력과 원가 회수율을 모른다.
- 계통 투자 계획과 규모를 모른다.
- 2024년 9.0% → 2025년 13.8% 개선의 원인을 모른다.
총평
35점
브이엠(35)·HD현대마린엔진(35)·제룡전기(35)·달바글로벌(35)과 같은 자리다.
세부 항목의 평균은 44인데 35를 매겼다. 판정 원칙 3(최종 점수는 평균이 아니라 판단)을 적용한 경우이고, 이 평가에서 평균과 최종의 격차가 가장 큰 건이다.
진입장벽 90과 전환비용 85는 이 평가의 최고 기록이다. 국내 전역의 전력을 판매하고 송배전망을 소유한다. 고객에게 선택지가 없다.
그런데 가격결정력이 10이다 — 이것도 최저 기록이다.
전기요금은 정부 인가 사항이고, 그 결정은 물가와 민생 판단을 함께 반영한다.
원가(연료비)는 국제 시장이 정한다.
값도 원가도 회사 밖에서 정해진다.
가격결정력이 이 평가의 압도적 1위 신호다(상관 +0.822, 열세 표본 연속 1위). 그 항목에서 최저점을 받은 회사가 높은 점수를 받을 수는 없다.
지역난방공사(38) 아래인 이유 — 둘 다 규제 독점이지만 셋이 다르다.
① 요금 결정 — 지역난방은 신고, 한전은 인가다. 한 단계 더 통제된다.
② 원가 회수 구조 — 지역난방은 기본요금(고정비·투자보수)과 사용요금(연료비 연동)을 공시한다. 한전은 그 수준의 원가 정보를 이 보고서에서 확인할 수 없다.
③ 본업의 수익성 — 지역난방은 별도와 연결이 거의 같다. 한전은 별도 8.8%에 적자 분기가 둘 있었다.
세 번째가 결정적이다. 연결 13.9%는 발전자회사가 만든 것이고, 전기를 사서 파는 본업 자체는 두 해 전에 적자였다. 그룹 안에서 이익이 이동하는 구조를 밖에서 벌어들이는 것으로 읽으면 틀린다.
케이티앤지(52) 한참 아래인 이유 — 케이티앤지도 규제가 양날이지만 줄어드는 시장에서 점유율을 3년 연속 올렸다. 값을 못 올려도 지분을 늘려 21.4%를 냈다. 한전은 점유율을 늘릴 여지가 없고(이미 전부다) 값을 못 올린다.
보성파워텍(33)·세명전기(33) 위인 이유 — 그들도 값을 한전이 정하지만 매번 경쟁입찰로 일감을 다시 따야 한다. 한전의 고객은 이미 선에 물려 있고 떠나지 않는다.
이 점수는 연료비·부채·부문별 손익을 모르는 채로 매긴 것이다. 특히 이자 부담은 롯데관광개발(38)에서 결정적이었던 항목인데 확인하지 못했다.
다시 볼 조건
- 연료비와 전력 구입비 규모가 확인되는가. 원가의 대부분이고, 13.9%가 실력인지 연료가인지 여기서 갈린다.
- 부채와 이자비용이 확인되는가.
- 별도 마진이 두 자릿수로 올라오는가. 판매 부문 자체가 버는 구조인지가 핵심이다.
- 요금 조정이 원가 연동으로 제도화되는가. 지역난방공사의 기본요금·사용요금 구조가 참고 사례다.
- 부문별 영업이익이 공시되는가.
이 평가는 공시 원문과 재무 수치에 근거한 주관적 판단이며 투자 권유가 아니다.