한컴

SW 부문이 마진 31.4%다

부문별 손익이다(당분기, 천원).

SW만 보면 31.4%다.

매출 구성은 이렇다.

SW 매출이 1,712 → 1,929억 → 연율 2,017억으로 3년 내내 늘었다.

문서 형식 자체가 자산이다

한컴오피스는 국내 공공기관 문서의 사실상 표준이다.

"2021년 10월, 개방형 문서표준이자 머신리더블한 문서형식인 HWPX의 이점을 활용한 기능이 추가된 한컴오피스 2022버전을 선보이고"

HWP/HWPX로 축적된 공공·기업 문서가 수십 년치다.

그 문서를 열고 편집하려면 한컴오피스가 필요하고, 대체 프로그램의 변환은 서식이 깨진다.

이 프레임에서 축적된 데이터·문서로 인한 잠금을 반복해서 인정해 왔다.

그리고 그 잠금이 네트워크효과를 만든다 — 상대가 hwp를 보내니 나도 열어야 하고, 내가 hwp로 보내니 상대도 열어야 한다.

네트워크효과 35는 이 프레임에서 여섯 번째로 높은 값이다(NAVER 60, 카카오 55, SOOP 45, NC 50, 크래프톤 다음).

다만 그 효과가 국내 공공에 한정된다(아래 위험 항목).

구독으로 옮기는 중이다

"이러한 시장의 변화에 맞춰 당사는 2022년 구독형 서비스인 '한컴독스' 를 출시하였습니다. '한컴독스'는 PC버전(온프레미스)뿐 아니라 언제 어디서나 사용 가능한 클라우드SaaS형 구독서비스로서, 온라인-오프라인-모바일 기기의 경계를 넘는 업무환경을 제공하고 있습니다."

"2024년 9월에는 인공지능(AI)를 결합한 구독 ..."

패키지 판매(한 번)에서 구독(반복)으로 옮기면 매출의 성격이 바뀐다.

부문 서술에도 그것이 반영돼 있다 — "설치형, AI, 클라우드 SaaS, SDK, 서비스".

다만 구독 비중을 공시하지 않는다.

기능 개선이 이어진다

2010년 한컴오피스 2010부터 2014, 네오, 2018, 2020, 2022, 2024까지 2~3년 주기로 신버전을 낸다.

MS오피스 호환, 문서 변경 추적, 실시간 동시 협업, 클라우드 스토리지, 번역, 메타 태그 삽입이 순서대로 들어갔다.

공공 조달은 신버전 도입 주기가 있고, 그때마다 라이선스가 갱신된다.

매출이 2년 +8.1%다

이번 분기 636.2억도 전년 동기 609.2억 대비 +4.4%다.

연간 11~13%를 유지한다.

42점

에코프로에이치엔(42)·카페24(42)·인피니트헬스케어(42)와 같은 자리다. 현대바이오랜드(44) 아래, 한국가구(38) 위.

좋은 것 — SW 부문이 매출의 79.3%에 마진 31.4% 다. 한컴오피스는 국내 공공 문서의 사실상 표준이고, HWP/HWPX로 축적된 문서가 수십 년치라 대체 프로그램으로 열면 서식이 깨진다(전환비용 65). 그 잠금이 네트워크효과를 만든다 — 상대가 hwp를 보내니 나도 열어야 한다(네트워크 35, 이 프레임 상위권). SW 매출이 1,712 → 1,929억 → 연율 2,017억으로 3년 내내 늘었다. 한컴독스로 구독·SaaS 전환 중이고 2024년에 AI를 결합했다. 2~3년 주기로 신버전을 내고 공공 조달이 그 주기에 맞춰 갱신된다. 연간 11~13%를 유지한다.

나쁜 것 — 제조 −51.8%, 기타 −11.6%, 금융 적자로 세 부문 손실이 59.8억, SW 이익(159.8억)의 37.4% 다. 제조 부문 매출이 1,035억 → 연율 326억(−68.5%) 으로 무너졌고 분기 매출 81.6억에 손실 42.2억이다 — 원인을 공시하지 않는다. 신기술사업금융업(한컴밸류인베스트먼트)을 인수해 갖고 있다 — 함정 4의 탐지 신호이고, 이쪽은 이익이 아니라 손실을 낸다. 고객 두 곳이 매출의 52.1%(SW 부문으로는 고객 1이 46.1%)인데 정체를 밝히지 않는다. 2025 4분기가 −0.8% 적자이고 분기 폭이 22.8%p다. HWP 표준은 한국 공공에서만 통한다 — 해외 매출 비중도, 구독 비중도 공시하지 않는다. MS 365·Google Workspace가 공공에 들어오고 있다.

전환비용이 강한 SW 넷에서 중간이다.

안랩(46)에 4점 못 미친 이유가 그 표에 다 있다. 안랩은 이질 부문이 없고 1분기 3.3%가 계절 저점일 뿐 연간 12.7%였다. 한컴은 SW만 보면 31.4%인데 그 절반 가까이를 제조·금융·기타가 가져간다.

44로 올리지 못한 이유는 셋이다.

① 비SW 세 부문이 SW 이익의 37.4%를 먹고, 특히 제조가 매출 −68.5%에 −51.8%다. 그 원인을 공시하지 않는다 ② 고객 두 곳이 52.1% 이고 SW 부문으로는 한 곳이 46.1%다. 그 정체도 계약 구조도 모른다 ③ HWP 표준이 국내 공공 정책 위에 있다. 관찰 11번의 "국가가 친 울타리"와 성격이 비슷한데, 여기서는 국가가 값을 정하는 것이 아니라 표준을 바꾸면 울타리가 사라진다

40으로 내려가지 않은 이유는 SW의 잠금과 마진이다. 31.4%를 내는 사업이 매출의 79.3%이고, 그것이 수십 년치 문서 자산 위에 서 있다. 이 프레임에서 전환비용 65 이상을 준 회사는 다섯뿐이다.

다시 볼 조건

• 제조 부문이 정리되거나 흑자로 돌아오면 — SW 이익의 26.4%가 돌아온다. 크게 상향
• 구독(한컴독스) 비중이 공시되면 — 반복 매출의 크기가 이 회사의 성격을 정한다
• 금융 부문이 정리되면 — 함정 4의 여지가 사라진다
• 고객 두 곳의 정체가 공시되면 — 52.1%의 성격이 확정된다