2026 1Q 기준평가 2026. 08. 11.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 30
- 전환비용
- 25
- 브랜드 / IP 소유
- 20
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 20
- 마진추세
- 30
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
연결의 94.26%가 전자부품 유통이다
부문별 매출이다(제46기 1분기, 백만원).
| 사업부문 | 품목 | 매출 | 비중 | 제45기 비중 |
|---|---|---|---|---|
| 전자부품 유통부문 | Memory, S.LSI, MLCC 등 | 1,795,096 | 94.26% | 87.52% |
| 건설부문 | 반도체설비 설치공사·유지보수 | 93,671 | 4.92% | 10.98% |
| 통신기기 부문 | 통신장비, 운영정보표시장치 | 15,318 | 0.80% | 1.46% |
| 기타부문 | 부동산 임대 외 | 351 | 0.02% | 0.04% |
| 합계 | — | 1,904,436 | 100% | 100% |
전자부품 유통이 94.26%이고, 그것은 종속회사 에스에이엠티다.
에스에이엠티의 같은 분기 매출이 17,953.8억이고 삼지전자 유통부문이 17,951.0억이다 — 사실상 같은 숫자다.
즉 삼지전자 연결은 에스에이엠티 + 알파다.
그런데 사업의 개요 첫 문단은 통신장비다
"(1) 통신기기 부문 삼지전자는 이동통신 네트워크 인프라의 핵심인 무선 접속 장비 및 중계기 시스템을 개발·제조하여 글로벌 시장에 공급하고 있습니다. 당사는 국내 이통 3사를 대상으로 한 탄탄한 공급 레퍼런스를 기반으로, 현재 Open RAN 기반 O-RU와 뉴트럴 호스트 DAS를 차세대 핵심 성장 동력으로 운용 중입니다. 특히 일본 등 해외 주요 통신 사업자의 상용망에서 대규모 운용 실적을 확보하며, 복잡한 글로벌 환경에서의 기술적 신뢰성과 상용화 역량을 이미 입증 완료하였습니다. ... 당사는 이러한 통합 엔지니어링 역량을 바탕으로 글로벌 Open RAN 생태계의 전략적 파트너로서 시장 지배력을 강화하며 지속적인 수익 성장을 도모하고 있습니다."
이 문단이 서술하는 부문의 매출이 153.2억, 전체의 0.80%다.
전자부품 유통은 그 다음 문단에 세 줄로 나온다.
"(2) 전자부품 유통부문 전자부품 유통은 삼성전자, 삼성전기, 삼성SDI, 삼성디스플레이 등 세계 일류 IT 기업들과 안정적인 공급계약을 체결하고, 스마트폰 및 TV, 전장부품과 같은 IT 제품에 필요한 Memory, S.LSI제품, MLCC 제품 등을 판매하고 있습니다."
94.26%가 세 줄이고 0.80%가 열 줄이다.
함정 4-2의 변형이다. 블루콤(15)·솔본(15)·BYC(30)·경방(32)은 업종 코드나 매출 비중이 실질과 달랐는데, 삼지전자는 공시의 서술 비중이 매출 비중과 반대다.
통신기기와 건설은 실재하는 사업이다
통신기기 부문은 매출이 작지만 내용이 있다.
- 국내 이통 3사 공급 레퍼런스
- Open RAN 기반 O-RU, 뉴트럴 호스트 DAS
- 일본 등 해외 상용망 운용 실적
- 운영정보표시장치 제6기 사업권 획득(2026년까지)
운영정보표시장치는 정부·공공 발주 사업권이고, 제6기까지 이어졌다는 것은 갱신돼 왔다는 뜻이다.
건설부문도 936.7억(4.92%)으로 작지 않다 — "반도체설비 설치공사 및 유지보수"이고 전기(제45기)에는 4,712.7억(10.98%)이었다.
전방이 반도체 팹이라는 점에서 같은 배치의 성도이엔지(38, 크린룸)와 같은 영역이다.
별도가 연결의 0.8%다
| 기준 | 매출 | 마진 |
|---|---|---|
| 연결 | 19,044.4억 | 17.5% |
| 별도 | 154.7억(0.8%) | 9.7% |
별도 매출 154.7억이 통신기기 부문 153.2억과 거의 같다 — 본체가 통신장비를 만들고, 나머지는 전부 자회사다.
별도 마진 9.7%는 이번 분기 값이고, 3년 시계열은 이렇다.
| 연도 | 별도 매출 | 별도 마진 |
|---|---|---|
| 2024 | 609.0억 | 3.9% |
| 2025 | 634.1억 | 14.2% |
| 2026 1Q | 154.7억 | 9.7% |
2025년에 3.9% → 14.2%로 올랐다. 다만 그 안에 2025 3분기 −21.9%(매출 39.2억)가 있어 분기 편차가 크다.
비판적으로 봐야 할 것
부문별 손익을 공시하지 않는다
부문별 매출은 비율까지 밝히면서 영업이익은 하나도 없다. digest에 '영업부문' 절 자체가 없다.
그래서 확인할 수 없는 것이 셋이다.
- 통신기기 부문(0.80%)이 흑자인지 적자인지
- 건설부문(4.92%)의 마진
- 연결 영업이익 3,342.1억 중 에스에이엠티(3,273.0억) 외의 69.1억이 어디서 나왔는지
마지막 항목은 산술로 추정된다 — 에스에이엠티 3,273.0억을 빼면 69.1억이 남고, 그것을 통신기기 153.2억 + 건설 936.7억 + 기타 3.5억이 만든다. 합쳐서 6.3% 수준이다.
다만 내부거래 조정이 얼마인지 모르므로 이 추정은 확정이 아니다.
이 프레임은 부문별 손익 미공시를 반복해서 감점해 왔고, KX(32)가 그 대표 사례다.
| KX 32 | **삼지전자 32** | |
|---|---|---|
| 구성 | 방송 14% + 골프장 25% + 반도체재료 50% | 통신 0.8% + 건설 4.9% + 유통 94.3% |
| 별도 / 연결 | 8.8% | 0.8% |
| 부문별 손익 | 미공시 | 미공시 |
삼지전자가 KX보다 별도 비중이 더 낮다.
이번 분기 17.5%는 자회사의 국면이다
| 분기 | 마진 |
|---|---|
| 2024 1Q | 2.6% |
| 2024 2Q | 3.0% |
| 2024 3Q | 2.5% |
| 2024 4Q | 5.4% |
| 2025 1Q | 2.8% |
| 2025 2Q | 2.8% |
| 2025 3Q | 3.8% |
| 2025 4Q | 5.4% |
| 2026 1Q | 17.5% |
여덟 분기가 2.5~5.4%이고 아홉 번째가 17.5%다.
에스에이엠티(33)에서 확인한 그대로다 — 메모리 가격 국면에서 재고를 6,801억 쌓았고, 그것이 매출 2.35배와 마진 18.2%를 만들었다.
삼지전자 연결의 94.26%가 그 회사이므로, 이 17.5%도 같은 것이다.
TTM 8.9%도 이 한 분기가 만든 값이다. 그 분기를 빼면 최근 세 분기 평균이 4.0%다.
지주 구조인데 지주회사라고 쓰지 않는다
별도 매출이 연결의 0.8%이고, 이익의 98%가 상장 자회사(에스에이엠티, 코스닥) 것이다.
솔본(15)은 공시가 스스로 "사실상의 지주회사"라고 밝혔고, INVENI(20)는 사업의 개요 첫 줄이 "[투자 및 지주부문]"이었다. 그 정직함이 판단을 가능하게 했다.
삼지전자는 그 반대다 — 첫 문단이 통신장비이고, 연결 실적의 대부분을 만드는 자회사는 세 줄로 언급된다.
다만 함정 4(투자자산 평가손익·배당수익이 영업수익)에는 걸리지 않는다. 에스에이엠티는 실제 사업을 하고 그 매출이 연결에 총액으로 들어온다. 이익이 사업 밖에서 오는 것은 아니다.
그래서 15~20이 아니라 32다.
건설부문이 반토막 났다
| 연도 | 건설부문 매출 | 비중 |
|---|---|---|
| 제44기(2024) | 4,093.2억 | 12.18% |
| 제45기(2025) | 4,712.7억 | 10.98% |
| 2026 1Q | 936.7억 | 4.92% |
연율로 환산하면 3,747억으로 전기 대비 −20.5%다.
같은 배치의 성도이엔지(38)도 크린룸 시공이 줄었다 — 국내 반도체 투자 둔화가 공통 요인으로 보인다.
그 부문의 손익을 모르므로, 매출 감소가 이익에 얼마나 작용하는지 알 수 없다.
통신기기가 0.80%로 줄었다
| 연도 | 통신기기 매출 | 비중 |
|---|---|---|
| 제44기(2024) | 602.0억 | 1.79% |
| 제45기(2025) | 626.2억 | 1.46% |
| 2026 1Q | 153.2억 | 0.80% |
절대 금액은 유지되는데 비중이 계속 내려간다. 유통이 커지기 때문이다.
공시가 "글로벌 Open RAN 생태계의 전략적 파트너로서 시장 지배력을 강화"라고 쓰는 사업이 연 626억이다.
그 서술을 뒷받침할 숫자가 없다 — 고객, 수주잔고, 해외 매출 비중, 부문 마진 어느 것도 공시하지 않는다.
유통사업의 위험을 그대로 진다
에스에이엠티의 위험이 전부 삼지전자의 위험이다.
- 재고 6,801억이 메모리 값 반락 시 평가손실
- 삼성전자가 유통 구조를 바꾸면 사업이 사라짐
- 사는 값도 파는 값도 회사가 정하지 않음
그리고 삼지전자는 그 위험을 완충할 것이 통신기기 0.80% + 건설 4.92%뿐이다.
분산이라고 부르기 어려운 크기다.
총평
32점
KX(32)·경방(32)·잇츠한불(32)·동아엘텍(32)과 같은 자리다. 에스에이엠티(33) 아래, YG PLUS(30) 위.
좋은 것 — 통신기기 부문이 실재한다. 국내 이통 3사 공급 레퍼런스, Open RAN O-RU, 일본 상용망 운용 실적, 운영정보표시장치 제6기 사업권이 있다. 건설부문(4.92%)도 반도체설비 설치공사로 연 4,713억 규모였다. 부문별 매출을 비율까지 공시한다. 적자 분기가 없고 별도 마진이 3.9% → 14.2%(2025)로 올랐다.
나쁜 것 — 연결의 94.26%가 종속회사 에스에이엠티(전자부품 유통) 인데 사업의 개요 첫 문단은 매출 0.80%인 통신장비다. 부문별 손익을 하나도 공시하지 않아 통신기기·건설이 흑자인지도 모른다. 별도가 연결의 0.8% 다. 이번 분기 17.5%는 자회사의 메모리 가격 국면이고 여덟 분기는 2.5~5.4%였다. 건설부문이 연율 −20.5%, 통신기기 비중은 1.79% → 0.80%로 계속 준다.
에스에이엠티(33)보다 1점 낮은 이유가 이 평가의 요지다.
| 에스에이엠티 33 | **삼지전자 32** | |
|---|---|---|
| 실제 사업 | 유통 100% | 유통 94.3% + 통신 0.8% + 건설 4.9% |
| 공시의 첫 문단 | 유통 | 통신장비(0.80%) |
| 부문별 손익 | 단일 부문(해당 없음) | 미공시 |
| 별도 / 연결 | — | 0.8% |
| 대리점 점유율 | 67% 명시 | — |
같은 유통 사업을 갖고 있는데, 에스에이엠티는 그것이 자기 사업이라고 쓰고 삼지전자는 다른 것을 앞세운다.
그리고 부가 사업 둘(통신 0.80% + 건설 4.92%)이 분산이 되기에는 너무 작고, 그 손익조차 밝히지 않는다. 분산의 이득 없이 불투명만 더해졌다.
KX(32)와 같은 자리인 이유 — KX는 방송·골프장·반도체재료가 섞였는데 부문별 손익을 공시하지 않고 별도가 연결의 8.8%였다. 삼지전자는 별도가 0.8%로 더 낮고, 대신 자회사가 하는 사업이 실체가 분명하다(삼성 대리점). 상쇄된다.
30으로 내려가지 않은 이유는 함정 4에 걸리지 않기 때문이다. 솔본(15)·INVENI(20)·YG PLUS(30)는 이익이 사업 밖(배당·평가손익·기타영업손익)에서 왔다. 삼지전자의 이익은 실제 상품을 팔아서 나온다 — 다만 그것을 자기 사업으로 서술하지 않을 뿐이다.
35를 넘기지 못한 이유는 셋이다.
① 공시의 서술 비중이 매출 비중과 반대다. 0.80%가 열 줄, 94.26%가 세 줄이다 ② 부문별 손익이 하나도 없다. 연결 이익 3,342억 중 자회사 몫 3,273억을 뺀 69억이 어디서 왔는지 산술로 추정할 수밖에 없다 ③ 이번 17.5%가 자회사의 국면이고 그 국면이 걷히면 여덟 분기 평균 3.5%로 돌아간다
다시 볼 조건
- 부문별 손익이 공시되면 — 통신기기·건설의 실체가 확인되므로 재판정
- 통신기기 매출이 유의미하게 늘면 — 공시의 서술과 실제가 맞아 가므로 상향
- 에스에이엠티가 재고평가손실을 내면 — 연결의 94%가 그 회사이므로 그대로 하향
- 지주회사 성격을 공시가 인정하면 — 판단이 쉬워진다. 지금은 서술이 실제와 반대다