2026 1Q 기준평가 2026. 08. 12.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 25
- 전환비용
- 35
- 브랜드 / IP 소유
- 10
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 25
- 마진추세
- 50
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
제품 단가와 그 제품에 들어가는 원재료 단가를 나란히 3년 시계열로 공시한다. 이 프레임에서 드문 형태이고, 덕분에 전가율을 직접 잴 수 있다.
| 제품 | 제31기 | 제32기 | 제33기 1Q | 변화 |
|---|---|---|---|---|
| QD-OLED PBA(수출) | 12,545 | 12,664 | 15,037 | +19.9% |
| QD-OLED PBA(내수) | 26,392 | 28,875 | 31,140 | +18.0% |
| INVERTER | 27,072 | 27,720 | 32,980 | +21.8% |
같은 표에서 원재료도 밝힌다 — QD-OLED PBA 용 PCB 류가 2,150.89 → 2,265.87 → 2,589.19원(+20.4%) 이다.
판가 +19.9% 와 원가 +20.4% 가 거의 같다. 전가율이 98% 수준이고, 값이 오른 것이 아니라 원가가 지나간 것이다(관찰 9의 '원가 전가' 유형).
그럼에도 마진은 올랐다.
| 1Q | 2Q | 3Q | 4Q | |
|---|---|---|---|---|
| 2024 | −0.44% | 5.84% | 3.70% | 0.96% |
| 2025 | 1.50% | 2.62% | 6.93% | 8.64% |
| 2026 | 6.14% |
연간으로 2.89% → 5.47% → (1Q)6.14% 다. 2024년 1분기 적자에서 2년 만에 6%대가 됐다.
고객이 셋으로 갈린다. QD-OLED PBA 는 삼성디스플레이(45.2%), OLED PBA 는 BH Flex vina·영풍전자 vina·Samsung Display Vietnam(41.3%), INVERTER 는 엘에스일렉트릭(11.8%)이다. 전방이 디스플레이 하나가 아니라 산업기기(인버터)가 붙어 있어 한쪽이 꺾일 때 완충이 된다.
베트남 종속법인(KCI VINA)이 있고, 별도가 7.90%로 연결(6.14%)보다 높다. 판관비가 매출의 3.7%뿐이다 — B2B 수탁생산이라 팔기 위해 쓰는 돈이 거의 없다.
비판적으로 봐야 할 것
원재료가 매출의 74.7%다(620.6억 / 830.9억). 이 프레임에서 잰 것 중 풍산(91%) 다음으로 높다. 관찰 4의 순위표 끝에 놓인다.
부품을 사서 기판에 얹는 사업이므로 부가가치 비중이 구조적으로 낮고, 원재료 값이 5%만 움직여도 영업이익률 6.14%가 통째로 흔들린다.
설계도, 브랜드도 이 회사 것이 아니다. 공시가 EMS 를 이렇게 정의한다.
"고객의 요구에 따라 제품설계에서부터 부품조달, 물류에 이르기까지 생산에 관련된
전반적인 서비스를 도맡아 수탁해 주는 것"
주요 상표 칸에 적힌 것이 삼성디스플레이·BH Flex vina·엘에스일렉트릭 — 고객 이름이다.
OLED-PBA 단가가 반토막 났다.
| 제31기 | 제32기 | 제33기 1Q | |
|---|---|---|---|
| OLED-PBA 수출(베트남) | 5,674 | 3,634 | 2,982 (−47.4%) |
| OLED-PBA 내수(베트남) | 5,535 | 5,166 | 2,854 (−48.4%) |
매출의 41.3%를 차지하는 품목이다. 세 품목이 오르는 동안 이 하나가 절반으로 내려갔고, 회사는 그 이유를 설명하지 않는다.
SERVO DRIVE 는 매출이 0이 됐다. 제31기 47억이 제32기부터 사라졌다.
세전이익이 영업이익의 1.45배다 — 영업 51.0억, 기타이익 33.9억, 세전 73.9억. 세전의 46%가 영업 밖에서 온다(함정 4-3). 기타이익의 내역을 digest 에서 확인하지 못했다. 임대수익 14.3억(매출의 1.7%)도 별도로 잡혀 있다.
분기 매출 831억으로 이 배치에서 가장 작다. 관찰 6의 문턱(300억)은 넘지만, 고객 한 곳의 물량 조정이 분기 실적을 바꿀 수 있는 크기다.
2024년 1분기가 −0.44% 적자였다. 9분기 중 하나이고 폭은 9.08%p 다.
총평
40. 에스텍(42) 바로 아래에 둔다.
에스텍은 스피커 OEM 인데 고객이 소니·하만·현대차로 실명이 나오고 지역이 다섯으로 분산됐으며 단가가 +48~56% 올랐다(믹스 개선이지만). 한국컴퓨터는 고객 실명은 나오는데 단가 상승분이 원가 상승과 거의 정확히 일치한다 — 남는 것이 없다.
한국화장품제조(36) 위인 것은 제품 단가와 원재료 단가를 함께 3년 시계열로 냈고, 마진이 3년 연속 올랐으며, 전방이 디스플레이와 산업기기 둘로 갈리기 때문이다. 한국화장품제조는 판가가 2년 −6.2%였다.
원재료 74.7%가 이 점수의 상한을 정한다. 이 프레임에서 원재료 비중이 높은 회사가 높은 점수를 받은 적이 없다(관찰 4) — 풍산 91%가 40이고, SNT모티브 65.5%가 46인데 그쪽은 방산 16.2%가 받쳤다. 한국컴퓨터에는 그런 받침이 없다.
EMS 라는 사업 형태 자체가 값을 정하지 못하는 구조다. 고객이 설계를 주고, 부품 목록을 정하고, 물량을 정한다. 이 회사가 쌓은 것은 BGA·0402 Chip·Flip Chip·Gold Wire 등 실장 기술과 30년 넘은 거래 관계이고, 그것이 마진 6%를 만들었다. 그 이상을 지지할 근거는 이 보고서에 없다.