2026 1Q 기준평가 2026. 08. 17.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 45
- 전환비용
- 45
- 브랜드 / IP 소유
- 10
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 25
- 마진추세
- 35
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
갈아야 하는 물건이라고 회사가 직접 쓴다. "내화물은 설비 가동 기간에 따라 일정 주기로 교체해야 하는 필수 소모성 자재로서, 신규 설비 투자뿐만 아니라 기존 설비의 유지보수 수요가 꾸준히 발생하는 특징이 있습니다. 이에 따라 경기 변동의 진폭이 일반 소비재 대비 완만하며, 계절적 요인에 의한 단기 변동성은 적은 편입니다" 라 적는다 — 설비 투자 사이클이 아니라 조업량의 함수라는 것을 스스로 밝힌 것이고(관찰 8), 실제로 아홉 분기 중 적자가 없다.
그 물건이 무엇인지 정확히 규정한다 — "내화물(Refractory)은 고온 환경에서의 열적·기계적 충격과 화학적 침식에 견디는 내열 세라믹 소재로, 철강, 시멘트, 에너지 및 화학, 유리 산업 등 고온 프로세스를 수반하는 기간산업의 필수 기초재" 이고 "극한의 환경에서 설비의 내구성을 결정짓는 핵심 부품으로, 전방 산업의 조업 효율과 안정성에 직접적인 영향" 을 미친다 — 노가 무너지면 조업이 서므로 배합과 시공 조건이 검증된 것을 잘 안 바꾼다(전환비용 45·진입장벽 45).
정형과 부정형을 다 갖췄다 — "정형 및 부정형 내화물, 고기능성 세라믹 제품" 을 만들고 세라믹이 디스크·도가니 다 — 정형은 벽돌처럼 찍어 쌓는 것, 부정형은 부어 넣거나 뿜는 것이라 공정도 쓰임도 다르고, 노의 부위마다 요구가 갈린다.
거점이 나뉜다 — "마산과 김해를 비롯한 국내외 거점 생산 시설" 이고 "국내외 주요 철강사에 안정적으로 제품을 공급하며 견고한 영업 기반을 확보" 했다고 적는다.
부문이 셋이라 전방이 갈린다 — 내화물 86.3% 옆에 스틸 부문이 "용융아연도금강판(GI) 등을 원재료로 하여 농원용 파이프, 일반 탄소강관 및 각형강관" 을 만드는데 농원용 파이프는 시설 원예 수요라 제철 조업과 다른 주기이고 회사가 "고도의 내식성과 내구성이 요구되는 고품질 제품으로, 농업 설비의 현대화 등에 따라 견고한 수요 기반" 이라 적는다.
세 번째가 완전히 다른 업이다 — IT 부문이 "기업, 공공기관 및 금융기관 등 다양한 산업군의 고객을 대상으로 시스템 통합(SI) 및 시스템 운영(SM) 사업" 이고 SM 은 계약 기간 동안 이어지는 매출이라 소재·철강 사이클과 무관하다.
마진이 올라오는 중이다 — 연간 1.03% → 3.05% 이고 2025년 4분기 4.36%, 이번 2.03%다.
비판적으로 봐야 할 것
전방이 철강 하나로 쏠린다 — 회사가 "내화물 수요의 70% 이상이 철강 산업(제철·제강 공정)에서 발생함에 따라 전방 산업인 철강 경기에 유의미한 영향을 받습니다" 라 직접 쓰는데, 국내 철강이 위축되는 국면인 것은 서술하지 않는다.
내화물이 86.3%다 — 스틸과 IT 를 합쳐도 13.7%라 완충이 작다.
마진이 2.03%다 — 연간 1.03~3.05% 이고 별도는 0.60%(연간 0.44~1.64%)로 더 낮다 — 소모성 자재라는 근거가 값으로 이어지지 않는다.
판가·원재료가 없다 — 내화물은 알루미나·마그네시아·지르콘이 원료라 그 시세가 원가를 정하는데 전가율을 잴 자료가 없다(관찰 9) — 이 프레임에서 조선내화(45)는 알루미나 +19.6%·지르콘 +26.7%인데 정형 판가 −5.9%로 전가율이 음수임을 드러냈다.
부문별 손익이 없다 — 셋의 매출 비중만 내고 어디가 버는지 안 밝힌다 — IT 가 소재보다 마진이 높을 수 있는데 확인할 수 없다.
동국제강 계열이다 — 상호와 마산·김해 거점으로 보아 그 그룹인데 계열 거래 비중과 조건을 안 밝힌다(함정 4-4) — 내화물의 주 수요처가 제철소라 계열 물량이면 값의 성격이 달라진다.
점유율·경쟁 구도가 없다 — 국내 내화물은 조선내화(45)·한국내화(42)와 겹치는 시장인데 자기 자리를 안 쓴다.
스틸이 소재를 사 오는 2차 가공이다 — GI 를 매입해 관으로 만드는 것이라 철강 시황이 원가를 정하고, 회사도 "원자재 가격 변동에 따른 리스크를 관리" 한다고만 쓴다.
IT 부문의 고객·수주잔고가 없고, 사업의 개요 상당 부분이 산업 일반론이다.
생산능력·가동률·수출 비중도 없다.
총평
43. 갈아야 하는 물건이라고 회사가 직접 쓴다는 것이 근거다 — "내화물은 설비 가동 기간에 따라 일정 주기로 교체해야 하는 필수 소모성 자재로서, 신규 설비 투자뿐만 아니라 기존 설비의 유지보수 수요가 꾸준히 발생 … 경기 변동의 진폭이 일반 소비재 대비 완만하며, 계절적 요인에 의한 단기 변동성은 적은 편" 이라 설비 투자가 아니라 조업량의 함수임을 스스로 밝히고, 아홉 분기 적자가 없다. 그 물건을 "고온 환경에서의 열적·기계적 충격과 화학적 침식에 견디는 내열 세라믹 소재" 이자 "설비의 내구성을 결정짓는 핵심 부품" 이라 규정해 노가 무너지면 조업이 서는 자리임을 밝히고, 정형·부정형에 디스크·도가니까지 갖췄다. 스틸 부문의 농원용 파이프가 시설 원예 수요라 제철 조업과 다르고, IT 부문의 SM 은 계약 기간 매출이라 소재 사이클과 무관하다.
그 위로 못 올린 것은 전방이 철강 하나로 쏠린다는 것이다 — 회사가 "내화물 수요의 70% 이상이 철강 산업에서 발생" 한다고 쓰면서 국내 철강 위축 국면은 서술하지 않고, 내화물이 86.3%라 완충이 13.7%뿐이다.
마진이 2.03%(별도 0.60%)라 소모성이라는 근거가 값으로 이어지지 않는다. 판가·원재료가 없어 전가율을 못 잰다 — 조선내화(45)는 같은 자리에서 알루미나 +19.6% vs 판가 −5.9%로 음수임을 드러냈다. 부문별 손익이 없어 IT 가 버는지 모르고, 동국제강 계열로 보이는데 거래 비중을 안 밝힌다. 점유율·경쟁 구도·생산능력·가동률도 없다.
조선내화(45)가 국내 1위에 계절 변동 없음으로 45, 한국내화(42)가 정형·부정형 종합인데 중국 경쟁을 자인해 42, 포스코퓨처엠(44)이 내화물·라임화성이 이익 전부를 만들어 44 였다. 동국알앤에스는 소모성을 회사가 명시한 것과 부문 셋의 분산이 한국내화보다 낫고 마진이 얇다. 43 에 둔다.