KX

반도체재료가 매출의 절반이다

절반이 반도체 재료다. 반도체는 이 평가에서 좋은 영역이었고, 소재는 팹 가동률의 함수라 장비보다 안정적이다.

SSD 재료도 함께 만든다 — 메모리 수요가 늘면 따라 는다.

골프장은 부지가 자산이다

골프장은 부지 확보와 인허가에 오래 걸린다. 국내에서 새 골프장을 짓기 어려워 기존 골프장의 희소성이 유지된다.

회원권과 이용료가 반복 수익을 만들고, 부동산 자산이 실물로 남는다.

앞선 배치의 강원랜드(48)가 리조트를 함께 갖는 구조였고, 서부T&D(30)가 호텔로 평가됐다.

방송 송출은 인허가 사업이다

방송 송출과 채널 운영은 방송통신위원회의 허가·승인을 받아야 한다.

주파수와 채널은 제한된 자원이고, 신규 사업자가 들어오기 어렵다.

적자 분기가 하나뿐이다

아홉 분기 중 적자가 하나(2025년 1분기 −1.3%)다.

연간으로는 두 해 모두 두 자릿수 마진을 냈다.

이번 분기 718.6억에 38.1억(5.3%)으로 전년 동기(631.1억 / −1.3%)보다 흑자 전환했다.

32점

경방(32)·이수페타시스(32)·대명에너지(32)·잇츠한불(32)과 같은 자리다.

이 회사에 대해 말할 수 있는 것은 구조뿐이다.

방송 14% + 골프장 25% + 반도체재료 50% — 셋 사이에 공유되는 기술도, 고객도, 유통망도 없다.

별도 매출이 연결의 8.8~11.1% — 본사가 하는 일이 거의 없고 종속회사가 90%를 만든다.

부문별 영업이익을 공시하지 않아 12.1%가 어디서 오는지 알 수 없다.

분기 폭이 26.9%p이고 2·3분기가 높은 패턴이 두 해 반복된다 — 골프장 계절성이 이익을 좌우한다는 신호다.

경방(32)과 같은 자리인 이유 — 경방은 매출의 49%가 섬유인데 영업이익의 85.7%가 복합쇼핑몰이었다. 그것을 공시했기 때문에 32점이 나왔다. KX는 같은 구조일 가능성이 있는데 공시하지 않아 확인할 수 없다.

덕산네오룩스(45) 한참 아래인 이유 — 덕산네오룩스도 무관한 사업(터보기계)이 연결의 41%지만, 본업(OLED 소재)이 별도 기준 25%라는 실적으로 확인됐고 Black PDL 세계 최초라는 근거가 있다. KX는 별도가 연결의 10%뿐이라 그 확인이 불가능하다.

INVENI(20)·솔본(15) 위인 이유 — 그들은 투자자산 평가손익과 배당수익이 영업수익이었다. KX의 이익은 최소한 실제 사업(반도체재료·골프장·방송)에서 나온다.

BYC(30) 위인 이유 — BYC는 이익의 88.3%가 건설·임대임이 드러났다. KX는 그 정도로 극단적이라는 증거가 없다 — 다만 없다는 증거도 없다.

35를 넘기지 못한 이유는 셋이다.

① 세 사업이 완전히 이질적이다. 반도체 재료와 골프장과 방송 송출 사이에 시너지가 없다.

② 별도 매출이 연결의 8.8%다. 사실상 지주회사 구조이고, 본사가 무슨 일을 하는지도 확인하지 못했다.

③ 부문별 손익을 공시하지 않는다. 분기 패턴(2·3분기 고점)은 골프장이 이익을 만든다는 것을 시사하는데, 매출의 50%인 반도체재료가 얼마를 버는지 알 수 없다. 함정 4-2가 경고하는 상황 그대로다.

이 평가는 공시한 회사를 낮게 매기는 것보다, 공시하지 않아 확인할 수 없는 회사를 낮게 매기는 쪽을 택해 왔다.

다시 볼 조건

• 부문별 영업이익이 공시되는가. 이 점수가 가장 크게 움직일 지점이다. 반도체재료가 이익의 절반 이상이면 크게 올라간다.
• 별도 매출 80억의 정체가 드러나는가.
• 반도체 재료의 제품·고객·점유율이 서술되는가.
• 매출 감소가 어느 부문에서 왔는지 확인되는가.
• 사업 구조가 정리되는가. 셋 중 하나로 집중하면 성격이 달라진다.

이 평가는 공시 원문과 재무 수치에 근거한 주관적 판단이며 투자 권유가 아니다.