2026 1Q 기준평가 2026. 08. 16.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 55
- 전환비용
- 60
- 브랜드 / IP 소유
- 30
- 네트워크효과
- 40
- 가격결정력
- 40
- 마진추세
- 30
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
인증서를 통신 3사와 함께 깔았다. 회사가 "2019년 국내 통신 3사(SK텔레콤·KT·LG U+)와 협력하여 출시한 PASS 인증서를 중심으로 공공기관, 금융회사 및 민간 이용기관에 간편인증, 전자서명, 본인확인 등 인증서비스를 제공" 한다고 쓰고, 그 규모를 "2023년 국내외 누적 발급건수 5,000만 건을 돌파하였고 2025년 기준 2,600여 개 기관에서 이용" 된다고 숫자로 낸다 — 쓰는 사람이 많으면 기관이 붙이고 붙인 기관이 많으면 사람이 발급받는다(네트워크 40).
금융기관 안에 들어가 있다 — "주요 고객사로는 신한, NH농협, KB국민, 하나, IBK기업은행 등 주요 은행과 한국투자증권, 삼성증권, 메리츠증권 등 주요 증권사" 다 — 인증·보안은 모바일뱅킹과 비대면 거래의 흐름 안에 박혀 있어 바꾸려면 채널을 다시 검증해야 한다(전환비용 60).
규제가 자격을 만든다 — "금융기관의 모바일뱅킹, 비대면 금융거래, 전자서명, 본인확인 및 중요정보 보호에 필요한 보안 인프라" 이고, 전자금융감독규정과 본인확인기관 제도가 그 위에 있다(진입장벽 55).
다음 세대를 이미 팔고 있다 — "양자내성암호(PQC) 기반 보안 솔루션은 미국 NIST 표준 알고리즘인 ML-DSA(모듈격자 기반 디지털서명알고리즘)와 자체 화이트박스암호화 기술을 결합한 차세대 인증·보안 기술로, 관련 솔루션 라인업(Quantum SafeGuard 등)의 개발 및 출시를 완료하고 국내 금융기관에 공급하고 있습니다" — 개발이 아니라 이미 공급 중이라 쓴 것이 이 프레임에서 드물다.
중앙은행 사업에 들어갔다 — "한국은행의 디지털화폐 활용성 테스트인 「프로젝트 한강」과 관련하여 NH농협은행의 'CBDC 활용성 테스트 대응시스템' 구축 사업자로 선정되어, 클라우드 기반 블록체인 인프라 구축, 예금토큰 전환 시스템 개발, NH올원뱅크 연동 및 실결제 시스템 구현 등을 수행" 했다.
축이 셋이다 — 인증·보안 솔루션(구축·라이선스·유지보수), PASS 플랫폼(건당 수수료), 스마트금융(채널 구축·고도화)이라 라이선스·트랜잭션·SI 로 매출 성격이 갈린다.
비판적으로 봐야 할 것
이번 2.91%가 아홉 분기 최저다 — 20.79 → 12.32 → 2.91% 로 1분기끼리 3년 연속 내려왔고 회사가 그 이유를 쓰지 않는다. 연간도 22.07 → 15.32% 다.
별도 12.27% vs 연결 2.91% — 별도 매출이 연결의 57%인데 마진이 네 배다. 나머지 43%를 만드는 종속이 연결을 그만큼 끌어내리는데 법인별 손익이 없다(관찰 14).
PASS 가 통신 3사의 브랜드다 — 회사가 만들고 운영하지만 이름과 고객 접점은 통신사가 갖는다. 수익 배분 조건·계약 기간을 밝히지 않아, 그 관계가 끊기면 무엇이 남는지 알 수 없다.
발급 건수는 냈지만 매출 지표가 없다 — 5,000만 건·2,600여 기관은 규모인데 건당 수수료·활성 이용자·기관별 단가가 없어 그것이 얼마의 매출인지 못 잰다.
부문별 매출 비중·손익이 없다 — 솔루션·플랫폼·스마트금융 셋의 크기와 이익을 나누지 않아 어디가 버는지 모른다.
회사가 신규 사업의 불확실성을 스스로 적는다 — "일부 신규 사업의 매출 기여도는 고객사 도입 속도, 규제 환경 및 시장 형성 속도 등에 따라 달라질 수 있습니다" — PQC·개인 보안서비스·AI 보안관제·디지털자산의 매출이 없다.
간편인증 시장이 여럿이다 — 카카오·네이버·토스가 같은 자리에 있는데 경쟁 구도와 점유율을 밝히지 않는다.
스마트금융이 SI 성격이라 프로젝트마다 재수주이고 수주잔고도 없다.
총평
46. PASS 인증서가 누적 5,000만 건에 2,600여 기관에서 쓰인다는 것이 근거다. 쓰는 사람이 많으면 기관이 붙이고 붙인 기관이 많으면 사람이 발급받는 구조이고, 금융보안 솔루션은 신한·NH농협·KB국민·하나·IBK 와 주요 증권사의 모바일뱅킹 흐름 안에 박혀 있어 바꾸려면 채널을 다시 검증해야 한다. 양자내성암호를 "개발 및 출시를 완료하고 국내 금융기관에 공급하고 있습니다" 라 쓴 것 — 계획이 아니라 이미 판다는 것 — 과 한국은행 프로젝트 한강의 CBDC 대응시스템 구축 사업자로 선정된 것이 다음 자리를 보여 준다.
그 위로 못 올린 것은 이번 2.91%가 아홉 분기 최저라는 것이다 — 1분기끼리 20.79 → 12.32 → 2.91% 로 3년 연속 내려왔고 이유가 없다. 별도가 12.27%인데 연결이 2.91% 로 종속이 크게 깎는다.
PASS 의 이름과 고객 접점은 통신 3사가 갖고, 수익 배분 조건도 없다. 발급 건수는 냈지만 건당 수수료·활성 이용자가 없어 그것이 얼마의 매출인지 못 잰다. 부문별 손익도 없고, 카카오·네이버·토스와의 구도도 안 쓴다.
한국정보인증(38)이 국내 최초 인증기관인데 광고대행이 33.2%라 38, 한국전자인증(46)이 1999년 최초 인증기관으로 46, 드림시큐리티(40)가 보안이 매출의 6.25%뿐이라 40, 한컴위드(38)가 보안 1.37%에 금 도매 98.6%로 38 이었다. 아톤은 보안이 본업이고 PASS 라는 실물이 있다. 46 에 둔다.