2026 1Q 기준평가 2026. 08. 11.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 25
- 전환비용
- 25
- 브랜드 / IP 소유
- 25
- 네트워크효과
- 20
- 가격결정력
- 25
- 마진추세
- 25
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
광고 취급액이 5,908억이다
"2025년도에는 광고 취급액 5,908억 원을 달성하며 2년 연속 국내 주요 광고대행사 Top 5에 진입하였으며, 주요 마테크 시상식에서 최근 5년간 총 138회의 수상을 기록하는 등 서비스 경쟁력과 업계 내 위상을 지속적으로 입증하고 있습니다."
국내 총광고비가 2026년 약 17조 9,354억으로 전망되고, 그중 온라인이 11조 4,945억이다. 그 시장에서 취급액 5,908억이면 규모가 있다.
자회사 구성이 영역별로 나뉘어 있다.
| 자회사 | 영역 |
|---|---|
| 애드쿠아인터렉티브 | 통합 마케팅 커뮤니케이션 |
| 마더브레인 | 퍼포먼스 마케팅 솔루션 |
| 넥스트미디어그룹 | 온·오프라인 통합 미디어 |
| 레코벨 | 검색광고 AI 자동화 솔루션 |
| 카울리(FSN 사업부) | 국내 최초·최대 규모 모바일 애드네트워크 |
애드네트워크는 광고 지면과 광고주를 잇는 중개 플랫폼이고, 양쪽이 많을수록 값이 오른다 — 네트워크효과 20의 근거다. 다만 이 항목은 이 프레임에서 예측력이 없었다.
브랜드/플랫폼 부문이 매출의 78%다
부문별 정보다(당분기, 천원, 당기순이익 기준).
| 부문 | 영업수익 | 비중 | **당기순이익** | 전분기 순이익 |
|---|---|---|---|---|
| Brand/Platform | 46,255,895 | 78.1% | 3,134,752 | 7,989,944 |
| Marketing | 15,143,302 | 25.5% | (4,506,809) | 3,921,645 |
| 기타 | 73,419 | 0.1% | (141,812) | (194,116) |
| 내부거래조정 등 | (2,204,937) | −3.7% | 756,392 | (7,212,958) |
| 합계 | 59,267,679 | 100% | (757,477) | 4,504,515 |
Brand/Platform이 매출의 78.1%다. D2C 커머스(링티·르무통 등)와 자체 플랫폼(대다모·속닥·정한닥)이 그 내용이다.
"당사는 자회사 '부스터즈'를 중심으로 Fashion 및 Healthcare 분야의 브랜드 상생 사업을 영위하고 있으며 ... 자사몰 및 네이버 스마트스토어 중심의 유통 전략을 적극 활용하여 플랫폼 수수료 부담을 최소화하고 수익성 극대화를 도모하고 있습니다."
수익 모델을 셋으로 나눠 밝힌다 — 수익쉐어 파트너십, 지분투자 파트너십, 국내외 독점 판권 확보.
10% 이상 고객이 없다.
"당기 중 영업수익의 10% 이상을 차지하는 주요 고객은 없습니다."
부문별 유무형자산까지 공시한다
| 부문 | 유형자산 | 무형자산 | 감가상각비 |
|---|---|---|---|
| Marketing | 72.2억 | 7.5억 | 7.0억 |
| Brand/Platform | 183.8억 | 172.5억 | 7.9억 |
| 기타 | 0.1억 | 0 | 0.01억 |
Brand/Platform에 무형자산 172.5억이 몰려 있다 — 인수한 브랜드·플랫폼의 영업권으로 보인다.
부문별 손익·자산·감가상각비를 나눠 공시한다는 점은 이 프레임에서 상위 수준이다.
TTM 마진이 11.6%다
| 연도 | 매출 | 영업이익 | 마진 |
|---|---|---|---|
| 2024 | 2,656.4억 | 8.3억 | 0.3% |
| 2025 | 2,722.9억 | 305.2억 | 11.2% |
| TTM | 2,452.8억 | 283.4억 | 11.6% |
2024년 0.3%에서 크게 올랐다. 이번 배치에서 TTM 기준 두 번째로 높다.
비판적으로 봐야 할 것
연결 이익이 지배주주 것이 아니다
손익계산서의 귀속 내역이다(당분기).
| 항목 | 금액 |
|---|---|
| 영업이익 | +18.9억 |
| 금융수익 | +14.1억 |
| 금융비용 | −32.7억 |
| 영업외수익 | +3.1억 |
| 영업외비용 | −4.3억 |
| 종속·관계기업투자손익 | +1.0억 |
| 법인세비용차감전순이익 | +0.01억 |
| 법인세비용 | −7.6억 |
| 계속영업손실 | −7.6억 |
| └ 지배기업 소유주 귀속 | −30.0억 |
| └ 비지배지분 귀속 | +22.4억 |
| 중단영업이익 | +6.3억 |
| 당기순손실 | −1.3억 |
| └ 지배기업 소유주 귀속 | −23.7억 |
| └ 비지배지분 귀속 | +22.4억 |
연결 영업이익 18.9억을 금융비용 32.7억이 그대로 넘어선다.
그리고 그 아래에서 비지배지분이 +22.4억을 가져가고 지배주주가 −23.7억을 진다.
전분기도 같았다 — 계속영업이익 45.0억 중 지배주주 귀속이 1.6억, 비지배지분이 43.5억이었다. 당기순이익 기준으로는 지배주주 −3.2억, 비지배지분 +40.5억이다.
즉 두 분기 연속으로 연결 이익 전부가 소수주주 몫이고 지배주주는 적자다.
이 프레임은 "이익이 주주에게 오지 않는 구조"를 반복해서 감점해 왔다. YG PLUS(30)는 매출 0인 부문이 이익의 33%를 만들었고, INVENI(20)는 투자부문이 이익의 90%를 만들었다.
FSN은 형태가 다르다 — 이익이 실제 사업에서 나오는데 그 사업의 지분을 다 갖고 있지 않다.
별도가 아홉 분기 내리 적자다
| 분기 | 별도 매출 | 별도 마진 |
|---|---|---|
| 2024 1Q | 81.6억 | −8.6% |
| 2024 2Q | 57.8억 | −21.5% |
| 2024 3Q | 91.4억 | −1.5% |
| 2024 연간 | 306.4억 | −10.9% |
| 2025 1Q | 75.8억 | −10.4% |
| 2025 2Q | 66.9억 | −15.5% |
| 2025 3Q | 69.5억 | −12.7% |
| 2025 연간 | 296.7억 | −10.1% |
| 2026 1Q | 64.4억 | −27.8% |
아홉 분기 전부 적자이고 이번 분기가 가장 나쁘다.
별도 매출이 연결의 10.9%뿐이다. 본체는 카울리(모바일 애드네트워크) 사업부를 갖고 있는데, 그 사업부가 돈을 못 번다.
같은 배치의 엘티씨(45)도 별도가 적자였지만 3년간 −6.1% → −2.8% → −2.4%로 개선되는 방향이었다. FSN은 −10.9% → −10.1% → −27.8%로 나빠지는 중이다.
Marketing 부문이 흑자에서 적자로 뒤집혔다
| 부문 | 2025 1Q 순이익 | 2026 1Q 순이익 |
|---|---|---|
| Marketing | +39.2억 | −45.1억 |
| Brand/Platform | +79.9억 | +31.3억 |
Marketing이 84.3억 뒤집혔고 Brand/Platform도 60.8% 줄었다.
Marketing 매출도 171.1억 → 151.4억으로 −11.5%다.
digest에서 그 원인을 확인하지 못했다. 부문 정보가 영업이익이 아니라 당기순이익 기준이라 손상차손·평가손실 같은 영업외 항목이 섞였을 가능성이 있는데, 그 내역이 없다.
금융비용이 영업이익의 1.7배다
| 부채 | 장부금액 |
|---|---|
| 매입채무·기타채무 | 508.1억 |
| 전환사채 | 255.8억 |
| 장기차입금 | 278.3억 |
| 리스부채 | 138.4억 |
| 단기차입금 | 115.7억 |
전환사채 255.8억의 계약상 현금흐름이 339.5억이고 그중 108.99억이 1년 이내다.
차입금 합계 394.0억 + 전환사채 255.8억 = 649.8억이고, TTM 영업이익 283.4억의 2.3배다.
분기 금융비용 32.7억을 연율로 보면 131억으로, TTM 영업이익의 46%다.
전환사채는 주가에 따라 희석 또는 상환 부담으로 돌아온다. 그 조건을 확인하지 못했다.
국내가 99.9%다
| 지역 | 매출 |
|---|---|
| 국내 | 614.4억 |
| 미국 | 0.3억 |
| 동남아시아 | 0 |
해외가 사실상 없다. 동남아 유무형자산이 18.3억 → 0.07억으로 사라졌는데 그 사유를 밝히지 않는다.
중단영업이익 6.3억이 있고 전분기에는 −7.8억이었다 — 정리 중인 사업이 있다는 뜻인데 내용이 나오지 않는다.
자회사가 열다섯 곳이 넘는다
| 부문 | 자회사 |
|---|---|
| Marketing | 애드쿠아인터렉티브, FSN(카울리 사업부), 두허브, 퓨쳐다임, 마더브레인, 넥스트미디어그룹, 레코벨 |
| Brand/Platform | 부스터즈, 에어리프, 비피니티, 빛날, 대다모닷컴, 겟웰, 링티, 우주텍 |
열다섯 곳이고 그중 상당수가 비지배지분을 가진 것으로 보인다 — 그래서 연결 이익의 대부분이 소수주주에게 간다.
인수·지분투자로 확장한 구조이고, 무형자산 172.5억이 그 흔적이다.
이 프레임은 자회사가 많고 본체가 약한 구조를 반복해서 감점해 왔다 — 케이프(38, 별도가 연결의 9.0%), 삼지전자(32, 별도 0.8%), 솔본(15).
진입장벽이 거의 없다
광고대행업은 자본도 설비도 필요 없다. 회사가 직접 시장 통계를 인용하는데, 그 시장은 온라인 매체가 +7.2%로 자라는 반면 방송이 −7.8%로 줄고 있다.
대행사는 광고주가 매년 경쟁 입찰(비딩)로 고른다. 전환비용 25는 그 반영이다.
취급액 Top 5라는 것은 규모의 근거이지 독점의 근거가 아니다.
총평
30점
YG PLUS(30)·서부T&D(30)·감성코퍼레이션(30)·한스바이오메드(30)와 같은 자리다. 삼지전자(32) 아래, 액토즈소프트(30)와 같은 급.
좋은 것 — 광고 취급액 5,908억으로 2년 연속 국내 Top 5이고 마테크 시상 138회다. 카울리는 국내 최초·최대 모바일 애드네트워크이고, 영역별 자회사(애드쿠아·마더브레인·넥스트미디어·레코벨)가 갖춰져 있다. 10% 이상 고객이 없다. 부문별 손익·유무형자산·감가상각비를 나눠 공시한다. TTM 마진 11.6%로 2024년 0.3%에서 크게 올랐다.
나쁜 것 — 별도가 아홉 분기 내리 적자이고 이번 −27.8%로 가장 나쁘다. 연결 이익이 지배주주 것이 아니다 — 이번 분기 지배주주 귀속 −23.7억, 비지배지분 +22.4억이고 전분기도 −3.2억 대 +40.5억이었다. 금융비용 32.7억이 영업이익 18.9억의 1.7배이고 전환사채 255.8억을 포함한 차입이 649.8억이다. Marketing 부문이 +39.2억에서 −45.1억으로 뒤집혔는데 원인이 공시되지 않는다. 국내가 99.9%이고 진입장벽·전환비용이 거의 없다.
"이익이 주주에게 오지 않는" 구조 넷을 나란히 놓으면 형태가 갈린다.
| 회사 | 형태 | 최종 |
|---|---|---|
| 솔본 | 배당수익이 영업수익(함정 4) | 15 |
| INVENI | 투자부문이 이익의 90% | 20 |
| YG PLUS | 매출 0인 금융부문이 이익의 33% | 30 |
| FSN | 이익은 사업에서 나오는데 지분이 남의 것 | 30 |
FSN은 회계 형태 문제가 아니다. 광고대행과 D2C 커머스는 실제 사업이고 매출도 총액으로 들어온다. 다만 그 사업들의 지분을 다 갖고 있지 않아, 연결로 보이는 이익이 지배주주에게 오지 않는다.
그래서 15~20이 아니라 30이다.
32를 넘기지 못한 이유는 셋이다.
① 본체가 아홉 분기 내리 적자이고 나빠지는 중이다. 카울리를 갖고 있는 법인이 −27.8%다 ② 영업이익보다 금융비용이 크다. 전환사채 255.8억이 얹혀 있다 ③ Marketing 부문이 84.3억 뒤집혔는데 설명이 없다. 부문 정보가 순이익 기준이라 영업 문제인지 영업외 문제인지도 갈리지 않는다
TTM 11.6%가 이 배치에서 두 번째로 높은데 30점인 이유가 이 평가의 요지다 — 마진은 사업이 얼마나 남기는지를 보여줄 뿐, 그것이 누구 몫인지는 말해 주지 않는다.
다시 볼 조건
- 별도가 흑자로 돌아서면 — 본체(카울리)가 살아났다는 뜻이므로 상향
- 지배주주 귀속 순이익이 흑자가 되면 — 이 평가의 가장 큰 감점이 풀린다
- 전환사채가 해소되면 — 금융비용 부담이 줄어든다
- Marketing 부문 적자 원인이 공시되면 — 일회성이면 마진추세를 다시 읽는다