2026 1Q 기준평가 2026. 08. 16.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 45
- 전환비용
- 45
- 브랜드 / IP 소유
- 10
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 25
- 마진추세
- 20
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
합성이라는 한 기술에서 전방이 갈린다. 회사가 부문을 셋으로 나누는데 전부 "유,무기 합성을 전문으로" 한다 — Fine Chemical(OLED 발광재료 중간체·타이어 고무 합성 소재·기타 전자재료), 반도체(증착소재 Precursor·합성수지용 고분자촉매), 정밀화학(2차전지 첨가제·의약품 중간체). 여기에 종속기업 ㈜덕산일렉테라의 2차전지 전해액이 붙는다.
그 넷의 수요가 서로 다른 데서 온다 — OLED 중간체는 디스플레이 패널 가동, 타이어 고무 소재는 완성차·교체 수요, 반도체 Precursor 는 팹 가동률(증착소재는 웨이퍼가 지나갈 때마다 쓰이는 소모품 계열), 의약품 중간체는 제약 수요다.
Precursor 는 승인이 오래 걸리는 자리다. 증착 공정에서 박막의 조성과 두께를 정하는 소재라 공정 레시피와 함께 검증되고 채택 후 그 라인이 도는 동안 유지된다(전환비용 45). 의약품 중간체도 완제 허가 서류에 제조소가 등재되는 계열이다.
본체가 흑자로 돌아섰다. 회사가 "별도기준으로는 매출액 314억, 영업이익 9억으로 전년동기 대비 매출액은 31.7% 증가 하였고, 영업이익은 흑자전환" 이라 직접 밝힌다 — 별도가 2024년 −4.93%, 2025년 −4.96% 였으므로 두 해 만의 전환이다.
연결 매출도 +61.4% 로 늘었다(회사가 직접 명시).
비판적으로 봐야 할 것
별도 +2.93% 인데 연결 −26.53% 다(관찰 14 ④). 별도 매출 314.1억이 연결 391.4억의 80%인데 손실이 103.8억 이므로, 나머지 20%를 만드는 종속이 110억 넘는 손실을 낸다는 뜻이다. 회사가 그 부문을 "종속기업인 ㈜덕산일렉테라를 통해 2차전지 전해액 사업" 이라 밝혔으므로 전해액이 그 자리로 보이는데 법인별 손익을 공시하지 않는다.
연결이 −30.31% → −38.39% → −26.53% 로 세 해 연속 큰 적자다. 매출이 +61.4% 늘어난 분기에도 −26.53% 다.
전해액은 지금 꺾이는 전방이다 — 같은 배치의 엔켐(41)이 세 해 연속 적자가 깊어지는 것과 같은 시장인데, 덕산테코피아는 그 위험을 서술하지 않고 전해액 부문의 매출·설비·고객도 없다.
덕산네오룩스(45)와 계열이다 — 그쪽이 OLED 소재(Black PDL)로 45 였고 여기는 그 중간체를 만든다. 같은 그룹 안에서 앞뒤 단계에 있는데 거래 비중·조건을 밝히지 않는다(함정 4-4).
부문별 매출 비중과 손익이 없다. 넷으로 갈린다는 것이 근거인데 각각이 얼마인지 모르고, Precursor 가 소모품 계열이라 해도 그 비중을 잴 수 없다. 고객·판가·원재료·가동률도 전부 없다.
총평
41. 유·무기 합성이라는 한 기술이 OLED·타이어·반도체·제약으로 갈리는 구조는 이 프레임에서 소재 회사를 볼 때 좋게 본 형태이고, Precursor 는 팹이 도는 동안 쓰이는 소모품 계열이다. 별도가 두 해 만에 흑자로 돌아선 것도 본업이 회복 중이라는 신호다.
문제는 연결이 −26.53% 이고 그 차이를 전해액 자회사가 만든다는 것이다. 회사가 그 부문의 존재는 밝히면서 손익도 매출도 내지 않는다.
같은 배치의 엔켐(41)이 전해액 본업으로 −28.79% 인 것을 보면 그 시장의 상태가 짐작되는데, 덕산테코피아는 본업은 살아나는데 그 자회사가 회사 전체를 적자로 만드는 형태다 — 관찰 14 ④ 의 전형이고, 부문별 손익이 없어 그 크기와 방향을 확인할 수 없다.
엔켐(41)과 같은 자리에 둔다. 본업의 방향은 이쪽이 낫고, 근거 서술의 밀도는 그쪽이 낫다.