2026 1Q 기준평가 2026. 08. 11.근거 공시 새 창에서 열기
해자 세부 항목
- 진입장벽
- 55
- 전환비용
- 55
- 브랜드 / IP 소유
- 40
- 네트워크효과
- 5
- 가격결정력
- 45
- 마진추세
- 50
규제 · 자본집약도 · 생산설비 보유
고객이 갈아타는 데 드는 비용
자체 IP인가, 빌려 쓰는 IP인가
사용자 증가가 해자를 두껍게 하는가
주 근거는 영업이익률
3년 상승 = 강화 / 하락 = 약화
해자 관점 긍정 요소
패키지 기판이 주력이다
"당사는 PCB(Printed Circuit Board) 전문업체로 우리말로는 인쇄회로기판을 생산 및 판매하고 있습니다. 구체적으로는 반도체 Package용 substrate 기판과 MLB 기판을 주력사업으로 영위하고 있습니다."
패키지 기판(substrate)은 반도체 칩과 메인보드를 잇는 부품이다. 칩의 미세한 단자를 기판 배선으로 넓혀 연결한다.
칩이 고성능화될수록 기판의 층수와 배선 밀도가 올라간다 — HBM과 AI 가속기는 층수가 매우 높은 기판을 요구하고, 그것을 만들 수 있는 업체가 세계적으로 제한된다.
MLB(다층 기판)는 통신 장비·서버에 쓰인다 — AI 서버 수요와 직결된다.
"기판은 제품의 전자적 구동을 위하여 회로를 형성하여 반도체 및 수동소자 부품들을 전기적으로 연결해주는 부품으로, 전자제품의 혈관이나 신경망에 비유됩니다. 따라서 PCB는 모든 전자제품에서 없어서는 안 될 핵심 부품으로..."
주문 생산이라 설계가 물린다
"전자기기의 초기 개발단계부터 대량생산에 이르기까지 반도체, 전자기기 및 정보통신 제조업체의 주문에 따라 생산이 이루어지는 구조입니다."
기판은 고객의 칩·제품 설계에 맞춰 만든다. 표준품이 아니다.
초기 개발 단계부터 함께 설계하므로, 양산에 들어가면 그 업체가 계속 공급한다. 바꾸려면 기판 설계와 신뢰성 검증을 처음부터 다시 해야 한다.
전환비용 55는 그 판단이다.
매출이 2년 새 34.1% 늘었다
| 기간 | 매출 | 영업이익 | 영업이익률 |
|---|---|---|---|
| 2024 연간 | 8,921.4억 | 112.6억 | 1.3% |
| 2025 연간 | 10,652.9억 | 490.6억 | 4.6% |
| TTM | 11,962.2억 | 1,065.6억 | 8.9% |
매출이 +34.1%, 영업이익이 112.6억에서 1,065.6억으로 9.5배다.
이번 분기 3,463.1억에 513.0억(14.8%)으로 아홉 분기 중 최고이고, 전년 동기(2,153.8억 / −2.9%)보다 매출 +60.8%에 흑자 전환이다.
AI·HBM용 고사양 기판 수요가 실적으로 나타나고 있다.
설비와 수율이 문턱이다
고다층 패키지 기판은 미세 회로를 여러 층 쌓아 정확히 맞춰야 하고, 한 층이라도 어긋나면 전체가 불량이다.
설비 투자가 크고 수율을 올리는 데 오랜 경험이 필요하다 — 신규 진입자가 단기간에 따라잡기 어렵다.
국내에서 이 영역을 하는 업체는 삼성전기·LG이노텍·심텍·대덕전자 정도로 제한된다.
진입장벽 55는 그 판단이다.
별도와 연결이 같다
연결 매출 3,463.1억, 별도 3,450.6억으로 사실상 같다.
종속회사가 실적을 만들거나 깎지 않는다 — 보이는 숫자가 본업의 숫자다.
이 평가에서 별도-연결 격차는 반복적인 감점 요인이었다(KX 32, 가비아 44, 디아이 46).
비판적으로 봐야 할 것
아홉 분기 중 셋이 적자다
| 분기 | 매출 | 영업이익률 |
|---|---|---|
| 2024 1분기 | 2,147.7억 | −1.3% |
| 2024 반기(3개월) | 2,382.4억 | 4.6% |
| 2024 3분기 | 2,326.5억 | 4.0% |
| 2024 4분기 | 2,064.8억 | −2.9% |
| 2025 1분기 | 2,153.8억 | −2.9% |
| 2025 반기(3개월) | 2,458.6억 | 0.8% |
| 2025 3분기 | 2,861.7억 | 8.5% |
| 2025 4분기 | 3,178.8억 | 9.1% |
| 2026 1분기 | 3,463.1억 | 14.8% |
2024년 4분기와 2025년 1분기가 연속 적자였고, 2024년 1분기도 적자였다.
2024년 연간이 1.3%, 2025년이 4.6%로 사실상 무이익에 가까웠다.
좋은 분기가 최근 셋(8.5%, 9.1%, 14.8%)뿐이다.
이 평가는 시계열이 짧은 회복을 반복해서 낮게 봤다.
| 회사 | 좋은 분기 | 최종 |
|---|---|---|
| 대덕전자 | 셋 | 45 |
| 엘앤씨바이오 | 셋 | 44 |
| 티엘비 | 셋 | 42 |
| 지앤비에스 에코 | 하나 | 40 |
| 한스바이오메드 | 하나 | 30 |
14.8%가 이 회사의 정상 수준인지 AI 국면의 결과인지 판단하려면 몇 분기가 더 필요하다.
PCB는 사이클이 심한 업종이다
앞선 배치에서 PCB 회사들이 낮게 평가됐다.
| 회사 | 문제 | 최종 |
|---|---|---|
| 대덕전자 | 적자 3분기, 2024년 1.3% | 45 |
| 티엘비 | 2024년 1.9%, 좋은 마진 3분기 | 42 |
| 이수페타시스 | 원재료 +10.2% vs 판가 +1.8%, 고객 1곳 42% | 32 |
세 회사 모두 2024년에 이익이 거의 없었다 — 업종 전체가 하강 국면이었다는 뜻이고, 지금은 반대로 올라가는 중이다.
그 진폭이 크다는 것이 이 업종의 성격이다.
부문별 매출을 확인하지 못했다
"사업부문별 실적은 다음 표와 같습니다"라고 쓰지만 표가 digest에서 잘렸다.
패키지 기판과 MLB의 비중을 모른다.
- 패키지 기판(FC-BGA 등) — 고부가, AI·HBM 수요
- MLB — 통신 장비·서버
14.8%가 어느 쪽에서 오는지 분해할 수 없다.
고객과 값을 공시하지 않는다
고객명도 고객별 매출 비중도 공시되지 않는다.
패키지 기판의 고객은 반도체 제조사·팹리스로 수가 적다.
앞선 배치의 이수페타시스(32)가 "고객 1개사 42%"로 감점됐는데, 대덕전자의 집중도를 알 수 없다.
제품 가격 추이도 없다. 매출이 +34.1% 늘고 마진이 급등한 것이 값에서 왔는지 물량에서 왔는지 구분할 수 없다.
원재료가 동박적층판과 구리다
PCB의 주원료는 CCL(동박적층판)과 구리다.
앞선 배치에서 이수페타시스(32)가 "원재료 +10.2% vs 판가 +1.8%"로 원가 전가에 실패한 사례를 보였고, 한국카본(42)은 구리 +38%로 감점됐다.
대덕전자의 원재료 비중과 가격 추이가 공시되지 않는다. 관찰 4번 기준으로 이 숫자가 필요하다.
구리 가격이 오르는 국면이라 이 위험이 특히 중요하다.
설비 투자 부담이 크다
고다층 패키지 기판은 설비 투자가 크다.
AI 수요에 대응하려면 증설이 필요하고, 그것이 감가상각으로 돌아온다.
투자 계획, 설비 규모, 가동률, 부채와 이자비용이 공시되지 않았다.
2024년에 이익이 거의 없던 시기에도 감가상각은 계속 나갔을 것이고, 그것이 적자의 원인일 수 있다.
수주잔고와 R&D를 모른다
주문 생산이라고 쓰는데 수주잔고가 공시되지 않는다.
연구개발비도 없다. 고다층 기판은 기술 집약 영역인데 투자 규모를 밝히지 않는다.
점유율과 경쟁 위치도 서술되지 않는다 — 삼성전기·LG이노텍·심텍과의 관계에서 어디인지 알 수 없다.
그리고 일본 이비덴·신코덴키, 대만 유니마이크론 등 글로벌 경쟁사가 있다.
확인하지 못한 것
- 부문별(패키지 기판/MLB) 매출과 손익을 모른다. 이 회사 평가에서 가장 큰 공백이다. 표는 공시돼 있으나 digest에서 잘렸다.
- 고객과 집중도를 모른다.
- 제품 가격 추이와 원재료(CCL·구리) 비중을 모른다.
- 수주잔고를 모른다.
- 설비 투자·가동률·부채를 모른다.
- 연구개발비, 점유율, 경쟁 위치를 모른다.
- 14.8%가 지속 가능한지 모른다. 좋은 분기가 셋뿐이다.
총평
45점
한화오션(46) 아래, 성광벤드(45)·바텍(45)·태광(45)·유진테크(45)와 같은 자리다.
좋은 것 — 반도체 패키지 기판(substrate)과 MLB가 주력이고, 둘 다 AI·HBM 수요와 직결된다. 기판은 고객의 칩 설계에 맞춰 초기 개발부터 함께 만들므로 양산에 들어가면 바꾸기 어렵다(전환비용 55). 고다층 기판은 설비와 수율 경험이 문턱이라 국내에 업체가 넷 정도뿐이다. 매출이 2년 새 +34.1%, 영업이익이 9.5배, 이번 분기 14.8%로 아홉 분기 최고. 별도와 연결이 같아 순도가 높다.
나쁜 것 — 아홉 분기 중 셋이 적자였고 2024년 연간이 1.3%였다. 좋은 분기가 최근 셋뿐이다. 부문별 매출도 고객도 값도 원재료도 수주잔고도 공시하지 않는다.
티엘비(42)·이수페타시스(32) 위인 이유 — 셋 다 PCB이고 셋 다 2024년에 이익이 거의 없었다. 이수페타시스는 "원재료 +10.2% vs 판가 +1.8%"로 원가 전가 실패가 확인됐고 고객 1곳이 42% 였다. 티엘비는 규모가 작고 SOCAMM이 아직 양산 대응 중이다. 대덕전자는 규모가 6.8배 크고 이미 14.8%를 냈다.
디아이(46) 아래인 이유 — 디아이는 Burn-In Board 국내 1위라는 소모품 축이 있고 HBM4 Wafer Tester를 이미 양산공급 중이다. 대덕전자는 소모품 축이 없고 부문별 매출도 밝히지 않는다.
엘앤씨바이오(44) 위인 이유 — 둘 다 좋은 분기가 셋뿐이지만, 대덕전자는 매출이 +34.1%에 규모가 12배 크고 별도-연결 문제가 없다.
47을 넘기지 못한 이유는 둘이다.
① 아홉 분기 중 셋이 적자였고 2024년이 1.3%였다. 지금의 14.8%는 AI 국면이 만든 것이고, PCB는 진폭이 큰 업종이라는 것이 티엘비·이수페타시스에서 확인됐다.
② 공시가 얇다. 부문별 매출 표가 있다고 쓰면서 내용이 확인되지 않고, 고객·값·원재료·잔고가 전부 없다. 구리 가격이 오르는 국면에서 원재료 비중을 모르는 것은 큰 공백이다.
다시 볼 조건
- 부문별(패키지 기판/MLB) 매출과 마진이 공시되는가. 이 점수가 가장 크게 움직일 지점이다.
- 14.8%가 두세 분기 더 유지되는가. 좋은 분기가 셋뿐이다.
- 원재료(CCL·구리) 비중과 판가 전가가 확인되는가.
- 고객 구성과 집중도가 나오는가.
- 설비 투자와 감가상각 부담이 드러나는가.
이 평가는 공시 원문과 재무 수치에 근거한 주관적 판단이며 투자 권유가 아니다.