엘케이켐

결론: 공정에 들어가면 바꾸기 어렵지만, 고객 한 곳에 너무 깊이 들어가 있다

엘케이켐은 반도체 박막 증착 공정에 쓰이는 High-k·Low-k 소재와 전구체를 공급한다. High-k CP·PCP는 DRAM, Low-k DIS는 로직과 NAND 공정에 적용되며, 회사는 이 밖에 페로브스카이트 태양전지 소재와 고순도 용매 정제, 배터리 재활용 관련 소재도 개발한다.

반도체 소재의 해자는 일반 화학제품보다 강하다. 전구체가 고객 공정의 막질·수율·오염·장비 조건에 영향을 주기 때문에 신규 공급사는 샘플을 납품하는 것만으로 양산에 들어갈 수 없다. 고객의 공정 평가와 장기 신뢰성 검증을 거쳐야 하고, 한 번 승인된 소재를 바꾸는 데는 수율 저하 위험과 재검증 비용이 따른다. 그러나 그 장벽은 소재업체가 고객에게 가격을 마음대로 올릴 수 있다는 뜻이 아니다. 대형 반도체 고객은 복수 공급원과 원가 절감을 동시에 추구한다.

1. Low-k DIS가 2026년 1분기 매출을 이끌었다

제품 매출은 모두 국내에서 발생한다. Low-k DIS가 매출의 70.8%로 특정 제품과 공정에 집중돼 있고, 주요 매출처 표에서 A사는 High-k 13.74억원, Low-k 42.58억원, 기타 소재 0.02억원을 기록했다. 제품 매출 기준 A사 비중은 약 93%다. 고객의 공정 채택이 깊다는 긍정적인 해석이 가능하지만, 제품·고객이 동시에 한 곳에 집중되어 있다는 뜻이기도 하다.

2. 연구개발과 고객 인증이 진입장벽을 만든다

연구소는 CTO 아래 연구1팀과 연구2팀으로 구성되며 총 15명이 근무한다. 연구1팀은 신규 반도체 전구체·리간드, 신규 화합물 합성·설계와 공정 최적화를 담당하고 연구2팀은 광발전 소재와 모듈을 연구한다.

회사가 제시한 연구성과에는 반도체용 ALD 저온 증착용 실리콘 전구체인 DIS 개발과 양산 공정 최적화, PCP 공정 변경, CCTBA·Et-CP·Iodosilane·Ta 전구체 개발이 포함된다. DIS는 2021년에 약 17억원의 매출을 시현했다고 공시한다. 이런 개발 결과가 고객의 양산조건에 맞고 장기 공급으로 이어지면 경쟁사가 동일한 물질명을 갖는 것만으로는 대체하기 어렵다.

ISO 9001·14001 인증과 공정 관리도 기본 신뢰성의 근거다. 다만 공개된 자료만으로 특정 전구체의 특허 독점기간이나 고객별 승인 단계, 복수 공급자 여부를 모두 확인할 수는 없다. 따라서 진입장벽과 전환비용은 높게 주되, 브랜드/IP는 기술개발 실적 이상으로 과대평가하지 않았다.

3. 수익성은 강하지만 단가와 믹스를 함께 봐야 한다

2026년 1분기 매출은 전년 동기보다 약 79.6%, 영업이익은 약 130.7% 증가했다. TTM 영업이익률 22.73%도 소재업체로서 높은 편이다. 다만 주요 제품의 kg당 판매가격은 CP 76,928원에서 76,691원, DIS 2,009,341원에서 1,898,915원으로 낮아졌다. 제품 사양과 믹스의 차이가 있으므로 가격 하락만으로 협상력 약화를 확정할 수는 없지만, 고객의 원가 절감 요구와 원재료·공정 효율의 영향을 계속 확인해야 한다.

4. 고객 집중이 좋은 전환비용을 상쇄한다

A사에 소재가 승인되어 있다는 것은 공정 적합성과 품질 신뢰를 얻었다는 뜻이다. 반도체 공정에 들어간 공급사는 변경 검증이 필요하므로 전환비용 72점은 정당하다. 그러나 현재 매출 구조에서는 그 전환비용의 수혜가 A사 한 곳의 발주에 종속된다. 고객이 생산량을 줄이거나 자체적으로 이원화·다원화를 추진하면, 공급사 입장에서는 높은 인증장벽이 오히려 신규 고객 확보를 어렵게 만드는 양면성이 생긴다.

2026년 1분기에는 비경상적인 중요계약이 없다고 공시한다. 장기공급계약이나 수주잔고로 매출을 보장받는 구조가 아니라 고객 생산량과 공정 채택에 따라 매출이 움직인다. 신규 High-k·Low-k 고객, 해외 매출, 기타 소재의 상용화가 고객 집중을 낮추는 핵심이다.

점수 근거

최종 58점은 반도체 소재의 높은 장벽을 인정하면서도 A사 매출 집중과 단가 하락을 크게 반영한 결과다.

총평: 58점 — 소재 인증 장벽은 높지만 단일 고객 구조가 할인 요인이다

엘케이켐은 반도체 공정에 들어가는 전구체를 개발·양산하며, 고객의 수율과 오염 관리에 직접 연결되는 소재를 공급한다. 15명 연구조직, ALD 저온 증착용 DIS 개발, PCP 공정 최적화, ISO 인증은 단순 화학제품 유통과 구분되는 근거다. 일단 양산 승인을 받은 소재는 바꾸기 어렵기 때문에 진입장벽 78점과 전환비용 72점을 부여했다.

수익성도 강하다. 2026년 1분기 영업이익률 18.26%, TTM 영업이익률 22.73%이며 매출과 영업이익 모두 전년 동기보다 크게 증가했다. 그러나 매출의 약 93%가 A사에 몰리고 Low-k DIS가 70.8%이며 주요 제품 판매단가가 낮아졌다. 인증을 얻은 사실이 곧 가격결정력을 보장하지 않는 이유다.

점수가 올라갈 조건

• A사 외 고객에서 High-k·Low-k 양산 매출이 늘어날 것
• DIS 단가 하락에도 마진이 유지되고 원가 절감 효과가 확인될 것
• 고객 다변화와 해외 매출이 발생할 것
• 페로브스카이트·배터리 재활용 등 신규 소재가 반복 매출로 전환될 것

점수가 내려갈 조건

• A사 발주량 감소나 공급처 다원화로 매출이 급감할 것
• DIS 단가 인하가 반복되고 원재료·공정비 상승으로 마진이 낮아질 것
• 신규 고객 인증이 지연되어 국내 단일 고객 의존이 지속될 것
• 반도체 업황 둔화로 Low-k 공정 수요가 감소할 것

현재 점수는 소재 기술의 장벽을 낮게 본 것이 아니다. 그 장벽이 한 고객의 구매량에 종속돼 있고 장기계약으로 보장되지 않는다는 점을 반영한 평가다.